Distribución por países de la deuda pública adquirida por el Banco Central Europeo mediante el Programa para el Mercado de Valores

Abundando en su política de transparencia el Consejo de Gobierno del BCE hizo público el pasado 21 de febrero en una nota de prensa el detalle por países de las tenencias de deuda del Eurosistema, adquiridas a través del Programa para el Mercado de Valores (PMV). Este PMV se dio por finalizado el pasado 6 de septiembre y fue sustituido por las Operaciones Monetarias Directas (OMD), tal y como comentábamos en una entrada anterior. El siguiente cuadro da cuenta del detalle proporcionado por el BCE.

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1 The SMP holdings are classified as held-to-maturity and consequently valued at amortised cost.

El porcentaje de deuda adquirida por países revela, tal y como observamos en el siguiente gráfico, que el mayor porcentaje de las adquisiciones corresponde a deuda de Italia (47%) seguida de España (20%). Las compras de ambos países representan, conjuntamente, el 67% del total de la deuda adquirida mediante el PMV poniendo de manifiesto el importante papel de sostén de la liquidez en esto países que el BCE realizó mediante este programa ante el recrudecimiento de la crisis de deuda, a partir de agosto de 2011.

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El vencimiento medio en años del total de la deuda en poder el BCE asciende a 4,3 años, correspondiendo el mayor vencimiento a Irlanda, seguido de Italia, España, Portugal y Grecia.

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Fuente: BCE

Las compras de deuda por el BCE representan un porcentaje importante de los saldos vivos en circulación de la deuda de determinados países. Como podemos observar en el gráfico siguiente, la deuda griega en poder del BCE alcanza, sorprendentemente un 33% del total en circulación.

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La tenencia de esa deuda ha provocado al BCE una pérdida total media de valor en libros de 9.300 millones de euros (la adquisición de deuda mediante el PMV se realiza hasta su vencimiento, con lo que se valora al coste de amortización). En el siguiente gráfico podemos observar la distribución porcentual de las pérdidas de valor de la deuda por países, ascendiendo la pérdida media total a -4,27%.

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Esta pérdida de valor de mercado de la deuda ha estado compensada durante 2012 por los ingresos que la misma ha generado, tal y como se desprende del resultado de sus Cuentas Anuales hechas públicas el pasado 21 de febrero. Durante 2012 el BCE registró un superávit bruto de 2.164 millones de euros (un 14,26% más que en 2011) que tras las provisiones por riesgos de tipo de cambio, de tipo de interés, de crédito y de precio del oro situaron el beneficio neto del BCE en 998 millones de euros (un 37,08% más que en 2011). Los ingresos ordinarios del BCE provienen básicamente del los siguientes aspectos: rendimiento de sus carteras de reservas exteriores y de recursos propios, de los ingresos por intereses obtenidos de su participación del 8% en el total de los billetes en euros en circulación, y de los ingresos netos por intereses generados por los valores adquiridos con fines de política monetaria en el marco del Programa para los Mercados de Valores y los dos programas de adquisiciones de bonos garantizados.

Concretamente los ingresos netos por intereses generados por los valores adquiridos en el marco del PMV ascendió a 1.108 millones de euros (un 10,47% más que en 2011), de los que 555 millones proceden de las tenencias de deuda griega, el 50,10% del total de los ingresos netos obtenidos por este concepto. El 46,58% del beneficio bruto del BCE corresponde precisamente a los intereses generados por los activos del PMV.

Nadie dijo que esta medida no convencional no entrañaba ningún riesgo, sino todo lo contrario. Solo tenemos que esperar a las amortizaciones de la deuda en poder del BCE y adquirida mediante el PMV.

El endeudamiento del Estado en 2013 y el camino hacia el rescate europeo

El Gobierno de España y algunos comentaristas económicos y financieros empiezan a descartar que nuestro país tenga que pedir en 2013 un rescate financiero a la zona euro a través de la utilización de los recursos disponibles en el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE, en inglés European Stability Mechanism o ESM). Pero este optimismo puede resultar excesivo a la luz de las cifras de necesidades de financiación brutas del Tesoro Público (nueva deuda para financiar el déficit público previsto o financiación neta, más las amortizaciones previstas de deuda viva) que presentamos en esta entrada del Blog.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se representa el perfil de vencimientos de la deuda pública del 2013 al 2041.

Como muestra el gráfico, la situación es delicada. El 42,7% del total de las necesidades de amortización de la deuda se concentran en el corto plazo, entre 2013 y 2015. Si nos centramos en 2013, a lo largo de este año el Tesoro deberá emitir nueva deuda pública por valor de 141.436 millones de euros para poder cubrir el equivalente de títulos que tiene que amortizar (el 20,5% del total de la deuda viva y que representa el 13,69% del PIB previsto para 2013). A esta cifra habrá que sumar la emisión de nuevos títulos de deuda para financiar el déficit público previsto para 2013: 57.833 millones de euros que representan otro 5,6% del PIB (el objetivo pactado con la Comisión Europea era menor, un 4,5% del PIB). En definitiva, las necesidades brutas de financiación del Estado obligan al Tesoro Público a la emisión de deuda pública en 2013 por un montante total de 199.269 millones de euros, nada menos que el 19,3% del PIB.

En el segundo gráfico se muestra las necesidades brutas de financiación de los Tesoros Públicos de los países de la zona euro para el año 2013, suma del valor de los títulos de deuda pública que se deben amortizar (azul) y del valor de los títulos de deuda pública que deben cubrir el déficit público previsto para 2013 (rojo).

Destacar que España es junto con Italia los países que tienen mayores necesidades de financiación brutas en 2013: un 18,3% del PIB para Italia y un 18,2% para España. Este 18,2% es ligeramente inferior al 19,3% del PIB más arriba señalado porque hemos incluido tanto la caída prevista recientemente por el FMI del PIB español para 2013 (un -1,5% previsto ahora frente al crecimiento del +0,8% previsto en septiembre de 2012) como la mayor desviación del déficit público español prevista recientemente para 2013 (un -5,6% ahora frente al -4,5% previsto en septiembre de 2012).

No obstante, las necesidades de financiación brutas del Tesoro Público español para 2013 podrían superar estos 199.269 millones de euros (19,3% del PIB) si no se cumplen dos previsiones: i) las previsiones de emisión de títulos de deuda pública necesarios para cubrir el déficit de tarifa eléctrica a través del Fondo de Amortización de la Deuda Eléctrica (FADE) [1] (previsión inicial de 7000 millones de euros); ii) las necesidades de financiación del Fondo de Liquidez Autonómico (FLA) del Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas (presupuesto inicial de 23.000 millones de euros).

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[1] El Fondo de Amortización del Déficit Eléctrico (FADE) se encarga de titulizar (convertir en títulos negociables) la deuda generada por el déficit de tarifa eléctrica.

PAUL DE GRAUWE: DOCTOR HONORIS CAUSA POR LA UNIVERSIDAD DE VALENCIA (II)

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Tal y como os prometí, incluyo en esta segunda entrega sobre el Doctorado Honoris Causa de Paul de De Grauwe en la Universidad de Valencia su lección magistral. Hay muchos compañeros que me la han solicitado como material de clase, por lo que también se puede descargar DiscursdeGrauwe en valenciano, castellano e inglés. La tesis principal es que es necesario llegar a un acuerdo político para que el ajuste dentro de la zona del euro sea simétrico y coordinado. Este posible acuerdo se verá imposibilitado mientras persistan consideraciones morales que distingan entre países virtuosos y culpables a la hora de generar los desequilibrios macroeconómicos y financieros. El texto original en inglés es el siguiente Más

Paul De Grauwe: Doctor Honoris Causa por la Universitat de València (I)

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Como sabeis muchos de vosotros, he estado fuera de juego durante los últimos tiempos, pero prometo intentar volver a ser más activo en bAG. El pasado viernes 30 de noviembre, Paul De Grauwe fue investido doctor honoris causa por la Universidad de Valencia. Tanto los padrinos (Vicent Soler y yo mismo) como una parte de los acompañantes  (Mariam Camarero y Rafa Myro ) son miembros de  ALdE. El acto coincidió con el último día del IX Inteco Worshop on Economic Integration organizado por el Grupo de Investigación en Integración Económica (INTECO). Por tanto, Paul estuvo acompañado de un buen número de colegas, tanto de la UV como de otras universidades. Tuve el honor de realizar la “laudatio” . Dado que un buen número de compañeros me la ha solicitado. Os la incluyo como texto de esta entrada para todos aquellos interesados en conocer mejor las aportaciones de Paul De Grauwe. Más

Evolución histórica de las variables macroeconómicas fiscales de la economía española, 1964-2011

En esta entrada del Blog se presenta la senda temporal de las principales variables macroeconómicas de las AA.PP. españolas (medidas en % del PIB) actualizadas para el periodo 1964-2011. En concreto, se ha añadido la cifra provisional del año 2011 y se han corregido también todas las cifras anteriores con datos actualizados de las nuevas series elaboradas por el Instituto Nacional de Estadística (INE) tomando como base el año 2008 (la base anterior era el año 2000). Los datos provienen de las Cuentas Financieras de la Economía Española elaboradas por el Banco de España y de la Contabilidad Nacional de España elaborada por el INE. También se presentan previsiones de déficit público total (incluyendo los pagos de intereses de la deuda pública acumulada) y del stock de deuda pública presentados recientemente por el Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas y por el Fondo Monetario Internacional (FMI) para el periodo 2012-2015.

Me gustaría destacar los tres últimos periodos de la historia presupuestaria de la economía española: a) el ajuste fiscal del periodo 1996-2007; b) el deterioro brusco y profundo de las finanzas públicas en los años 2008 y 2009, después del inicio de la crisis económica derivada de la crisis financiera internacional; y c) el nuevo periodo de ajuste fiscal que comenzó en el año 2010 y que avanza lentamente.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo se puede ver ampliado) aparece la evolución de los ingresos totales, los gastos totales y los gastos netos de intereses de la deuda pública. Por un lado, destacar el hundimiento de los ingresos en 2008 y 2009 y el espectacular crecimiento de las dos variables representativas de los gastos públicos. Por otro, se puede observar para los años 2010 y 2011 como el proceso de consolidación fiscal ha provocado una caída significativa (aunque claramente insuficiente) de las dos variables representativas del gasto público, mientras que los ingresos públicos no logran recuperarse y se sitúan, nada menos, que a niveles del año 1988.

En el segundo gráfico se presenta la evolución del ahorro bruto total y del ahorro bruto excluido los pagos de intereses de la deuda pública del total de las AA.PP. La primera variable se obtiene del saldo conjunto de las cuentas corrientes (ingresos y gastos corrientes) de las AA.PP. (cuentas de producción, distribución y utilización de la renta). El ahorro bruto, que había crecido ininterrumpidamente en una década (desde 1997 a 2007), retrocedió bruscamente en el año 2008 y alcanzó en 2009 niveles negativos no conocidos en esta serie histórica. En 2010 y  2011 los dos saldos han registrado una ligera mejora, aunque ambas variables permanecen en niveles negativos no deseables.

En el gráfico 3 se presenta la evolución temporal del superávit o déficit de las AA.PP. total y primario (excluidos los pagos de intereses de la deuda). Con más precisión, se trata de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) total y neta de intereses, obtenida como suma del ahorro bruto y del saldo de la cuenta de capital de las AA.PP. En este caso, se incluye además de los ingresos y gastos públicos corrientes, los ingresos y los gastos de capital de las AA.PP., incluida la inversión pública, entre otras partidas.

Como se puede observar en el gráfico, un periodo significativo de ajuste fiscal comenzó después de 1995 (año en el que se alcanzó un déficit público récord hasta la fecha del -6,6%), para posteriormente reducirse en años sucesivos el déficit hasta el año 2004, y generándose superávit públicos crecientes en el periodo 2005-2007. Nuevamente, el año 2008 marca un cambio de tendencia brusco, al aparecer cifras de déficit público total del -4,5%, cifras no registradas desde el año 1996. En el año 2009 se alcanzó la cifra récord en estos 47 últimos años de historia de la hacienda pública española: un -9,4% de déficit público primario y un -11,2% de déficit público total. Finalmente, el proceso de consolidación fiscal iniciado en el año 2010 ha conseguido reducir el déficit público primario en 2011 hasta el -6,1% del PIB, mientras que el déficit público total se ha reducido hasta alcanzar el -8,5% del PIB, cifra aún muy alejada del límite del -3,0% vigente para los países de la zona del euro.

En el gráfico 4 se muestra la senda temporal de dos variables representativas del stock de deuda pública de las AA.PP. La primera es el stock de deuda pública total medido por el conjunto de los pasivos financieros totales de las AA.PP. En el segundo caso, el stock de deuda pública (menor en niveles por las partidas que incluye) es construido según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE) incluido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la zona del euro (esta es la cifra oficial que pública el Banco de España y el Banco Central Europeo sobre el total de la deuda pública española). En ambos casos, la reducción es espectacular desde el año 1996 hasta el año 2007, y nuevamente se produce un deterioro muy significativo desde el inicio de la crisis financiera internacional en el año 2008. Con más detalle, en el año 2011 el stock de deuda pública según la metodología del PDE ha vuelto a crecer hasta alcanzar la cifra récord del 68,5% del PIB, sobrepasando el límite impuesto por el Tratado de Maastricht (60% del PIB).

En los gráficos 5 y 6 se han añadido a los gráficos 3 y 4, algunas previsiones disponibles para 2012-2015 de las cifras del déficit público total y del stock de deuda pública según la metodología PDE, respectivamente. Las previsiones del Ministerio de Hacienda y Administraciones Públicas provienen del Plan Presupuestario 2013-2014 remitido a la Comisión Europea el pasado 3 de agosto, mientras que las previsiones del FMI aparecen en el reciente estudio elaborado para España, Spain: IMF Country Report No. 12/202, publicado el pasado 25 de julio.

Por una parte, las previsiones disponibles para el déficit público total del Ministerio de Hacienda y Administraciones Públican indican que la continuidad del proceso de ajuste fiscal en 2012-2014 posibilitarán que el déficit del conjunto de las AA.PP. alcance a finales de 2014 el 2,8% del PIB, por debajo del límite impuesto por el Tratado de Maastricht (-3%). Las previsiones del FMI son menos optimistas y los técnicos del organismo estiman que ni siquiera en 2015 se podrá alcanzar este objetivo, ya que el déficit público total se situará en el -3,3% del PIB.

Por otra parte, ambas entidades preven que el stock de deuda pública según la metodología del PDE siga creciendo, hasta alcanzar un 86,8% del PIB a finales de 2013 (Ministerio) y situarse en un 97,3% del PIB a finales de 2015 (FMI).

BUCLE DEBILITADO

En varios de los artículos publicados en este mismo suplemento hemos destacado la necesidad de romper el “bucle diabólico” constituido por el contagio recíproco entre la erosión de la solvencia bancaria y la de las administraciones públicas, en un entorno de pronunciada recesión económica. El caso español sigue siendo el más representativo e inquietante de la eurozona. Con un volumen muy elevado de deuda privada, la mayoría de ella bancarizada, y un ritmo negativo de crecimiento económico, esos pasivos van irremediablemente mutando en deuda pública. Lo hacen de forma rápida cuando el gobierno inyecta dinero a los bancos y más gradualmente como consecuencia del prolongado descenso en la recaudación tributaria.

El comunicado final del pasado Consejo Europeo reconoce en su primer párrafo como necesidad prioritaria la ruptura de ese círculo perverso. Ya es un paso. Consecuente con esa premisa, se admite la posibilidad de recapitalización directa de los sistemas bancarios sin necesidad de que los gobiernos contabilicen esas aportaciones como mayor deuda pública. Ese acuerdo no se aplicará de forma inmediata, pero en el caso del rescate al sistema bancario español, si se hace antes de que entre en vigor este acuerdo, podrá aplicarse con carácter retroactivo: cuando se disponga de un supervisor único para el sistema bancario de la eurozona,  la deuda pasará directamente a los bancos, dejando de ser deuda pública.

Tampoco puede minimizarse la importancia de ese otro acuerdo que permite que el fondo de rescate adquiera directamente deuda pública de los tesoros amenazados, como había propuesto Mario Monti. Las inconcreciones  en este punto son más relevantes: no se ha concretado si a cambio de esos apoyos se exigirá a los gobiernos “favorecidos” cláusulas de condicionalidad, como las que incorporan los rescates al uso. La dotación de recursos al ESM (European Stability Mechanism), hoy insuficientes, es la otra exigencia para completar el acuerdo. Necesario sería que mientras se concretan esos y otros detalles el Banco Central Europeo (BCE) reactivara el programa de adquisición de deuda pública en el mercado secundario, que puso en marcha el pasado agosto, en apoyo precisamente de Italia y España.

La tercera conclusión del Consejo que igualmente puede atenuar la presión sobre la deuda pública española e italiana es la no prelación del fondo de rescate frente a otros inversores del país ayudado, en caso de impago o reestructuración de la deuda pública. Era uno de los factores de incertidumbre asociados al rescate bancario español que más había contribuido a la depreciación de la deuda pública en las últimas semanas.

Esas tres direcciones de actuación llevarán consigo condiciones: las asociadas a la construcción de una unión bancaria y la aceleración del horizonte de integración fiscal. El elemento más destacable de la primera es la atribución al BCE de capacidad técnica y poder suficientes para ejercer de supervisor de los bancos de la eurozona. Esa extensión de su papel de prestamista de última instancia de los bancos a la supervisión de la solvencia de estos debería significar una reducción de la incertidumbre hasta ahora existente en el suministro de liquidez a los bancos. Adicionalmente, será necesario un sistema supranacional de garantía de depósitos.

El horizonte de una unión bancaria es de todo punto razonable. No debería caerse en el frecuente error, sin embargo, de que quede como una nueva formulación de largo plazo, una visión política más, divorciada de las decisiones más perentorias. Que se concrete cuanto antes la capitalización directa de los bancos sería la mejor forma de asentar la transición a esa forma de integración. A ello contribuiría la intervención en unos mercados secundarios de deuda pública que, como algún consejero del BCE reconocía, no reflejan fielmente los fundamentos de las economías más afectadas.

Claro que han quedado en el aire algunos aspectos relevantes. Uno de ellos es el papel que pasará a desempeñar la European Banking Authority (EBA), con muy limitadas funciones actualmente, y los pasos a dar para la unificación de ese sistema de garantía de depósitos. El propio aprendizaje del BCE de esa nueva función no deja de ser un elemento al que los analistas e inversores prestarán gran atención. La cesión de soberanía de las instituciones nacionales que exigirá la transición a esos horizontes de mayor integración tampoco estará exenta de tensiones, de tiras y aflojas entre los gobiernos y otras instituciones, que prolongarán la situación de interinidad que se sigue sufriendo en la eurozona.

Pero al menos en esta ocasión la respuesta a problemas urgentes con decisiones estratégicas, de largo plazo, no ha sido a costa  de actuaciones inmediatas. La situación hoy es algo menos amenazante que la semana pasada. No se ha hecho otra cosa que sugerir la utilización de las herramientas disponibles para evitar que los mercados financieros intensifiquen esa suerte de extorsión a algunos tesoros, como el español e italiano, cuyas economías y planes de saneamiento de las finanzas públicas no justifican las cotizaciones últimas en los mercados de bonos. Las mismas razones que ampararon el pasado agosto la creación por el BCE del programa de bonos mediante el que anunciaba la compra en el mercado secundario, disponen hoy de mayor vigencia para volver a movilizarlo. Las amenazas de fragmentación, o directamente de desintegración, de la eurozona son ahora menos probables, aunque  en modo alguno son desdeñables.

El otro acuerdo alcanzado, en torno al “pacto por el crecimiento” movilizará la asignación de 120.000 millones de euros con el fin de  actuar sobre este tercer elemento del bucle, la ausencia de crecimiento económico. No es mucho, es verdad, pero es la primera señal significativa que admite que la austeridad no funciona en solitario, mucho menos en etapas recesivas. Quizás habría sido mucho más efectiva acompañarla de la flexibilización de los objetivos de reducción de déficit público de algunas economías, la disposición de un plazo mayor para cumplir los objetivos de saneamiento financiero. En realidad, aunque se establezca esa suerte de cinturón sanitario sobre los bancos, del primer acuerdo, será la prolongación de la recesión la que acelere el aumento de la deuda pública: sin crecimiento económico hoy no solo no se pagan las deudas, sino que no se sientan las bases para el crecimiento potencial.

Sobre esta base, las decisiones adoptadas en la reunión del Consejo de Gobierno del BCE no pueden considerarse suficientemente adecuadas a las exigencias que demanda la eurozona. La reducción en el tipo repo en un cuarto de punto es apenas testimonial, aunque haya venido acompañada de la ausencia de retribución de la facilidad marginal de depósito. Si la semana pasada fue el momento de las políticas que ha reclamado insistentemente el BCE, y los gobiernos de España e Italia mantienen su compromiso con los horizontes de integración bancaria y fiscal, eran  decisiones mucho más comprometidas con la estabilidad financiera y el crecimiento económico las que debía haber anunciado el jueves el banco central. A tenor de las tensiones que siguen dominando los mercados de financieros, la reactivación del programa de adquisición de deuda pública es sin duda la más necesaria de las decisiones. Las primas de riesgo española e italiana con que los mercados recibían las declaraciones de Mario Draghi no son precisamente una confirmación de que el debilitamiento del bucle diabólico sea ni mucho menos definitivo.

(Publicado en El País, Negocios)

El proceso de desapalancamiento de la economía española: un significativo avance pero insuficiente, 2007-2011

La crisis financiera internacional y la posterior crisis económica tuvieron su origen en un exceso de deuda del sector privado, tanto en EE.UU. como en otros países de la zona del euro. Y la economía española es una de las que están en peor posición relativa dentro de la zona del euro respecto al endeudamiento.

Nadie sensato discute ya que el elevado endeudamiento constituye el principal obstáculo para la recuperación de la economía española. Y esto es así, tanto por el nivel elevado de endeudamiento privado, de las familias y de las empresas (no financieras y financieras), como de las AA.PP.

El problema subyacente es que la mayor parte de los pasivos financieros de hogares y empresas no financieras tienen su contrapartida en los balances (como activos financieros, claramente deteriorados por la crisis inmobiliaria) de una parte del sector instituciones financieras: las entidades de depósito (bancos, cajas y cooperativas de crédito). Algo parecido ocurre con los nuevos pasivos emitidos por las AA.PP. para financiar sus elevados déficit presupuestarios -en este caso el Estado- que han sido adquiridos en su mayor parte por las entidades de depósito españolas haciendo uso de las facilidades de financiación del Banco Central Europeo (nuevamente aparecen como activos financieros en sus balances).

En está entrada del Blog mostramos algunos rasgos característicos del proceso de endeudamiento y posterior desapalancamiento de la economía española. Los datos proceden de las Cuentas Financieras de la Economía Española elaboradas por el Banco de España y cubren hasta el tercer trimestre de 2011. [1]

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra el saldo de la cuenta de las operaciones financieras (u operaciones financieras netas) en % del PIB [(adquisiciones netas de activos financieros – pasivos netos contraídos)/PIB]: a) del resto del mundo con la economía española que aproximaría el saldo de la cuenta financiera de la economía española con el exterior; b) y desagregado para los sectores institucionales españoles: AA.PP., hogares y empresas (financieras y no financieras). En este último caso, se trataría del “saldo financiero” de cada sector institucional con el conjunto de sectores institucionales (resto de sectores residentes y el resto del mundo). [2]

Como muestran las cifras del gráfico el proceso de desapalancamiento de la economía española ha sido significativo pero insuficiente. Por un lado, desde el tercer trimestre de 2007 al tercer trimestre de 2011, el saldo financiero del sector privado ha mejorado en 17,65 puntos porcentuales sobre el PIB, pasando de un saldo financiero negativo a uno positivo. Por sectores institucionales esta mejora del saldo financiero aparece desglosada en el gráfico de la siguiente manera: una mejora de 5,41 puntos porcentuales sobre el PIB para los hogares, y una mejora de 12,24 puntos porcentuales sobre el PIB para las empresas (no financieras y financieras).

El problema es que el conjunto de las AA.PP. han pasado en este periodo de un saldo de su cuenta financiera positivo a otro muy negativo (por el aumento de los desequilibrios presupuestarios) lo que en % del PIB se ha traducido en un empeoramiento del saldo financiero acumulado entre el tercer trimestre de 2007 y el tercer trimestre de 2011 de 11,62 puntos porcentuales. Y ello ha provocado un mayor endeudamiento del sector público.

No obstante, si agregamos el desapalancamiento del sector privado con el mayor endeudamiento de las AA.PP., la economía española ha registrado en su conjunto una mejora del saldo de la cuenta de operaciones financieras con el resto del mundo de 6,03 puntos porcentuales sobre el PIB.

No cabe duda que el proceso de consolidación fiscal (alcanzar un déficit público del 3% a finales de 2013) debe continuar -aunque quizá se debería alargar de 2013 a 2015- pero también resulta imprescindible que continúe el proceso de reducción de la deuda neta de las familias y de las empresas, especialmente las no financieras, que mantienen todavía ratios de endeudamiento más elevados que sus homólogas de la zona del euro.

Yo creo que falta calidad en la comunicación del Gobierno de España con la opinión pública. El mensaje debe claro, directo y “pedágogico”, y debe transmitir el doble objetivo del proceso de ajuste o consolidación fiscal.

En este sentido, el proceso de consolidación fiscal no sólo tiene como objetivo el reducir el desequilibrio presupuestario de las AA.PP. (y evitar el aumento del endeudamiento), sino que debe servir también para aumentar la eficiencia de los programas de gasto público del conjunto de las AA.PP. (sanidad, educación no universitaria y universitaria, prestaciones por desempleo, inversión pública, evitar duplicidades entre distintas administraciones, entre otros). Esta mejora de la eficiencia de los programas de gasto público se tenía que haber abordado tarde o temprano, con o sin crisis económica y financiera.

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[1] Cifras obtenidas del Boletín Estadístico del Banco de España, Cuadro 2.7 y de las Cuentas Financieras de la Economía Española, Cuadro 2.2.

[2] En todos los casos, las cifras son flujos anuales no stock acumulado.

[3] Y sin olvidarnos de la mejora de la equidad del sistema tributario, con un exceso de gastos fiscales, tal y como tratamos en una entrada de mi  Blog personal.

El BCE compensa la pérdida de depósitos de la banca de España e Italia con las nuevas Operaciones de Financiación a más Largo Plazo (OFMLP)

El Banco de Pagos Internacionales (BIS en sus siglas en inglés) acaba de publicar su Informe Trimestral de marzo de 2012. La primera parte del Informe se ocupa de las recientes tensiones sobre la la financiación de la banca europea y las nuevas medidas de política monetaria no convencional instrumentadas por los bancos centrales. En esta entrada del Blog destacamos algunas cifras reveladoras que muestran como el BCE ha compensado la reciente pérdida de depósitos y la cancelación de los fondos de inversión de EE.UU. en activos del mercado monetario del sistema bancario de España e Italia, con la liquidez de las dos Operaciones especiales de Financiación a más Largo Plazo (OFMLP) a tres años canalizada en las subastas de 21 de diciembre de 2011 y del 29 de febrero de 2012.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestran los flujos de entrada acumulados de los depósitos de hogares y empresas privadas no financieras durante los 12 meses anteriores (en miles de millones de euros).

Destaca la importante retirada de depósitos de los bancos de Italia y de España desde el tercer trimestre de 2011, fenómeno que se ha acelerado en el último trimestre de ese año. [2]

A la fuga de depósitos se le ha unido la cancelación total de los fondos de inversión estadounidenses en activos del mercado monetario del sistema bancario español e italiano, tras haber eliminado ya sus posiciones en el sistema bancario griego, irlandés y portugués desde mediados de 2010, tal y como muestran las cifras del segundo gráfico. [3]

La respuesta del BCE para aliviar estas tensiones de financiación de la banca de España y de Italia (las necesidades de financiación procedentes de los vencimientos de deuda en los próximos años) ha sido la canalización masiva de liquidez a través de las dos operaciones OFPML ya mencionadas. Tal y como muestra el tercer gráfico, entre ambas operaciones, las entidades bancarias de la zona del euro captaron algo más de 1 billón de euros (una cifra equivalente al 80% de sus amortizaciones de deuda del periodo 2012-2014 y que además cubre por encima del montante previsto de las amortizaciones de deuda no garantizada), de los cuales 300.000 millones de euros fueron a parar a los bancos españoles e italianos.

Lo curioso es que una parte significativa de estos fondos captados por la banca de España e Italia en las operaciones especiales de financiación del BCE no ha sido canalizada al crédito al sector privado, sino que han acabado mediante la utilización de operaciones carry trade en:

  • mayores depósitos en el conjunto del Eurosistema, mediante la utilización del mecanismo conocido como “facilidad de depósito” (véase gráfico 4, miles de millones de euros). [4]
  • y, paralelamente, en la ampliación de sus carteras de deuda pública (véase gráfico 5, compras netas en diciembre de 2011 y en enero de 2012, en miles de millones de euros).

Destaca del resto de países de la zona del euro el caso del sistema bancario español, con compras netas de deuda pública en diciembre de 2011 y en enero de 2012 de 45.000 millones de euros, seguido del sistema bancario italiano con alrededor de 20.000 millones de euros. [5]

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[1] LTROs en sus siglas en inglés.

[2] Desafortunadamente, el BIS presenta todos los datos del sistema bancario de España e Italia agregados.

[3] Activos de los 10 mayores fondos de inversión “prime” del mercado monetario frente a los bancos de la zona del euro, en % del total de activos gestionados.

[4] Facilidad permanente de depósito: una de las facilidades permanentes del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) que las entidades bancarias pueden utilizar para realizar depósitos a un día remunerados a un tipo de interés especificado previamente, situado desde diciembre del 2011 en el 0,25%.

[5] DE = Alemania; ES = España; IR = Francia; GR = Grecia; IE = Irlanda; IT = Italia; PT = Portugal.

El “Programa de Extensión del Vencimiento” de la Reserva Federal y la evolución reciente de los tipos de interés a largo plazo en los EE.UU.

La política monetaria convencional (u ortodoxa) de la mayoría de los bancos centrales se ha sustentado tradicionalmente en dos pilares fundamentales: a) la señalización de la orientación monetaria a partir de un tipo de interés oficial (política de precios o de tipo de interés); y b) las operaciones de gestión ordinaria de la liquidez (política de balance).

La Reserva Federal de EE.UU. – y también el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra – ha introducido desde el inicio de la crisis financiera internacional de 2008 medidas de política monetaria no convencional que en su conjunto se conocen como la estrategia de flexibilización cuantitativa (o quantitative easing, cuyo acrónimo es QE). La instrumentación de la QE se centra en una política de compra masiva de activos para proporcionar líquidez aumentando las reservas bancarias excedentarias. Más

Indicadores de endeudamiento de las economías avanzadas

El último Informe sobre la Estabilidad Financiera Mundial (Global Financial Stability Report) publicado por el FMI en septiembre de 2011 alerta de que los riesgos para la estabilidad financiera mundial se han agudizado considerablemente en 2011. La debilidad del crecimiento económico en las economías avanzadas -que ya dura cinco años- está teniendo dos consecuencias negativas sobre la estabilidad financiera internacional. Por un lado, está incidiendo negativamente en los balances del sector público y del sector privado. Por otro lado, está también dificultando la díficil tarea que los gobiernos y los agentes privados (entidades financieras, empresas no financieras y hogares) tienen en relación a los pagos de la carga financiera generada por la deuda acumulada en sus balances.

En el cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presentan las cifras que ilustran el nivel de endeudamiento y de apalancamiento de algunas economía avanzadas. Más

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