El Banco Central Europeo vuelve a la política convencional

Draghi comienza su largo adiós, que se producirá a finales de 2019

El final de año está resultando más movido de lo que se esperaba para las cinco grandes economías de la Unión Europea: Francia ha sufrido movilizaciones de grandes dimensiones que han llevado a Emmanuel Macrona ceder; por su parte, Gran Bretaña se enreda si cabe más en la madeja del Brexit, mientras que Angela Merkelha dado paso a nuevo liderazgo en su partido y a una salida programada de la cancillería; finalmente, Italia y España amenazan con presupuestos que incumplirían las sendas pactadas con el resto de países de la Eurozona.

Distraídos por todos estos acontecimientos, está pasando más desapercibido el fin del programa de compra de activos (o expansión cuantitativa) por parte del Banco Central Europeo, que se producirá a finales de mes, tal y como anunció el jueves 13 de diciembre su presidente,Mario Draghi. El BCE comenzó a realizar estas operaciones en 2015 y quizá es ahora el momento de valorar sus efectos y de anticipar lo que cabe esperar que pase en 2019, cuando la autoridad monetaria vuelva a usar sólo sus herramientas más convencionales.

 Los bancos centrales, en general, y el BCE en particular, utilizan las llamadas subastas para inyectar liquidez en las economías. A dichas subastas acuden los bancos de mayor tamaño (que son los autorizados) y en ellas se fija la cantidad de dinero y el precio (el tipo de interés) a los que el BCE les presta para que, a su vez, lo ofrezcan a empresas o familias en forma de crédito o bien lo presten a otras entidades más pequeñas en el mercado interbancario. Si dichas subastas no fueran suficientes para cubrir las operaciones mencionadas, el BCE tiene una facilidad de préstamo a un tipo de interés algo más alto. Si, por el contrario, los bancos que acuden a la subasta no pueden emplear todo lo recibido, pueden utilizar la “facilidad de depósito” del BCE, a un tipo de interés más bajo.

Durante la crisis financiera se rompió, al menos en algunos países de la Eurozona, este mecanismo de transmisión del crédito. Dos fueron, de manera simplificada, las razones: por un lado, el alto grado de riesgo y el bajo valor de algunos activos en manos de las entidades financieras generó desconfianza y los grandes bancos eran reticentes a prestar en el mercado interbancario ante la incertidumbre sobre la solvencia de los demás bancos; además, también los bancos restringieron el crédito al sector privado pues, cuando comenzó a aumentar la deuda pública de los países del euro, la compra de ésta resultó una forma de lograr una buena rentabilidad, empleando en ello la liquidez que el BCE les había proporcionado a un tipo de interés muy bajo. De esta forma, el activo de los bancos privados rebosaba de deuda pública y quedaba poco margen para dar crédito al sector privado, más arriesgado.

A finales de 2014 el BCE no podía ya bajar más los tipos de interés y la inflación en la eurozona rondaba cero. Eso significaba que no disponía de herramientas para que la economía europea se reactivase, al tiempo que los gobiernos de los países miembros, endeudados hasta las cejas, no tenían margen para llevar a cabo política fiscal expansiva (es decir, aumentar el gasto o reducir los impuestos), que tampoco habría sido muy efectiva para reactivar el crédito al sector privado.

Por otra parte, el BCE estaba limitado por sus estatutos, que no le permitían la compra directa de deuda pública, a diferencia del Banco de Inglaterra o la Reserva Federal americana. El BCE debía mantener independencia política, tal y como se acordó en Maastricht. Las entidades bancarias estaban realizando estas compras, pero al hacerlo les faltaba margen en su balance para prestar al resto de la economía. Por ello se llegó a una solución que superaba el obstáculo de que el BCE financiara el déficit de los países del euro: los bancos centrales nacionales, que forman junto al BCE el Eurosistema (es decir, el Banco de Francia, el Deutsche Bundesbank o la Banca d’Italia) sí que podían, en la misma proporción en que participan del capital del BCE, comprar la deuda que estaba en el balance de los bancos privados. Como, a fin de cuentas, los bancos del Eurosistema no son sino sucursales del BCE, esta forma de expansión cuantitativa llegó a cuestionarse. Justamente esta pasada semana se ha resuelto también este problema, pues el Tribunal de Justicia de la UE lo ha declarado legal.

De esta forma, desde marzo de 2015 han sido adquiridos algo más de 2,5 billones de euros de deuda pública. En concreto, el Banco de España ha comprado cada mes, alrededor de un 12% del total autorizado de deuda española. Lo mismo han hecho los demás bancos centrales en sus respectivos países (en la proporción correspondiente). La cifra total acumulada en estos años supone unos 250.000 millones de euros de deuda española, casi medio billón de deuda alemana, unos 400.000 millones de bonos franceses y unos 350.000 italianos. Tras estas operaciones, el balance del BCE ha llegado, a fecha de hoy, a superar los 4,5 billones de euros.

Gráfico 1: Balance del Banco Central Europeo hasta 2017

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Fuente: BCE (2018)

A partir de este mes de enero ya no se realizarán compras adicionales, aunque está previsto que al vencimiento de los títulos que ahora están en el balance de los bancos centrales nacionales sean sustituidos por otros, según ha anunciado Draghi. Tampoco se espera que suba el tipo de interés, al menos hasta el verano de 2019. Durante este tiempo, por lo tanto, no se retirará liquidez del sistema, con el objetivo de facilitar el tránsito.

 Gracias a esta política no convencional y en combinación con otras medidas, durante los casi cuatro años de expansión cuantitativa ha afluido el crédito al sector privado, lo que ha estimulado el crecimiento en la Eurozona. Si bien no se ha alcanzado el objetivo del 2% de inflación, al menos se ha conjurado el peligro de deflación. El año 2019 que comienza va a ser clave, pues el tapering es el anticipo de una subida no muy lejana de los tipos de interés y, por tanto, de la vuelta de la política monetaria convencional. Recordemos que en Estados Unidos la salida de la expansión cuantitativa se produjo hace algo más de un año y no ha supuesto una desaceleración de su economía. ¿Qué podemos esperar? Probablemente no sea perceptible a corto plazo, pues se va a salir también de manera suave, renovando la deuda que venza.

Con ello, Draghi está pilotando la vuelta del BCE a su operatoria normal y al uso de herramientas ortodoxas, iniciando su largo adiós, ya que su mandato finaliza en octubre de 2019. Draghi ha sido un presidente astuto y pragmático. Esta historia merecería un final feliz. Desgraciadamente, 2018 ha sido un año de acontecimientos inesperados en el plano político y, sólo podemos estar seguros de una cosa para 2019: la incertidumbre.

(Artículo publicado en Valencia Plaza el 16/12/2018)

Indicador de coyuntura: Diciembre 2018

El Ind-ALDE se ha actualizado para el mes de noviembre con los datos publicados hasta octubre de producción industrial, ventas y renta, y hasta noviembre de afiliados. Como mensaje para terminar el año 2018, el indicador muestra que la recuperación de la actividad que se inició en 2013 se ha mantenido durante todo este período. Sin embargo, la velocidad de la recuperación ha experimentado progresivos síntomas de agotamiento en 2018. El indicador comenzó el año con valores cercanos a 4 y lo está terminando con valores cercanos a 2. Dicho esto, parece que en el mes de noviembre se nota una ligera mejoría y el indicador alcanza el valor de 2,2 frente al 2,1 de octubre.

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Atendiendo a las tasas de crecimiento interanuales, los indicadores individuales que forman parte del Ind-ALDE presentan signos diversos. La producción industrial y las ventas crecieron en noviembre 3,6% y 3,3% frente a los valores de -2,9% y 2,0% en octubre. Por su parte, la renta pasó de crecer 2,8% en octubre a crecer 2,6% en noviembre y los afiliados pasaron de crecer 2,8% en noviembre a crecer 2,6% en diciembre.

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Como es costumbre en la última entrada del año, me gusta hacer un pequeño balance de la evolución de la actividad económica a lo largo del año. La ralentización en el ritmo de recuperación económica que se observa durante 2018 en el Ind-ALDE está patente en otros indicadores compuestos de actividad económica como en el que elabora FEDEA y en el Indicador Sintético de Actividad (ISA) que elabora el Ministerio.

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Esta desaceleración coincide con la evolución reciente del PIB de la economía española. Durante los tres primeros trimestres del año 2018, el PIB creció en torno al 0,55%, por debajo del 0,73% con el que cerró el último trimestre de 2017.

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¿Qué podemos esperar en el cuarto trimestre de 2018? Tanto el Ind-ALDE como el indicador de FEDEA muestran una leve recuperación en el ritmo de actividad económica. Del mismo modo, de consolidarse las tendencias registradas en los indicadores disponibles a la fecha de cierre del último observatorio económico del Servicio de Estudios del BBVA publicado a comienzos de diciembre y siguiendo el modelo de previsión de corto plazo conocido como MICA-BBVA, se estima que el avance trimestral del PIB podría situarse en torno al 0,7%, con lo que se moderaría parcialmente el sesgo a la baja sobre el crecimiento previsto para 2018.

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Esta leve mejora en la previsión del ritmo de crecimiento para la economía española está en consonancia con la que ha realizado recientemente AIReF.

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Las empresas más grandes del mundo (1980-2018) y de EE.UU. (1960-2018) por capitalización del mercado bursátil

En esta entrada del Blog presentamos las 10 empresas más grandes del mundo (1980-2018) y de EE.UU. (1960-2018) por capitalización del mercado bursátil.

En el primer gráfico se muestra el ranking a nivel mundial. Podemos destacar cuatro cuestiones:

1) En la década de 1990 el 90% de la lista eran compañías de Japón. En la actualidad no aparece ninguna.

2) En 2018 las compañías de China ya representan el 20% de la lista.

3) La petrolera norteamericana Exxon es la única compañía en el top 10 mundial en todas las décadas.

4) Caída importante de los bancos.

En el segundo gráfico se muestra el ranking de las empresas de EE.UU. Podemos destacar dos cuestiones:

1) En la década de 1970 Kodak se situaba en el puesto 4 del ranking mientras Sears ocupaba el puesto 6. De ahí se encaminaron a la bancarrota.

2) En 2018 las empresas tecnológicas dominan la lista y los 4 primeros puestos.

No hay Brexit bueno

(Artículo publicado en Valencia Plaza el pasado día 2 de diciembre.)

 Es una lástima que la historia del Reino Unido en la UE termine así, por una estupidez

 

Los pasados días 29 y 30 de noviembre tuvimos la ocasión de reunir a un grupo de unos 40 investigadores de distintos países en la Facultad de Economía de la Universidad de Valencia en un seminario sobre integración económica que realizamos anualmente. Profesores de las Universidades de Valencia y Jaume I de Castellón formamos hace más de 15 años este foro de debate en el que presentamos y discutimos los resultados que vamos obteniendo junto con otros expertos en economía y finanzas internacionales.

 

En esta ocasión hemos contado con una mesa redonda sobre el Brexit y, por tanto, sobre un proceso de desintegración. Los integrantes de la mesa redonda fueron el profesor Robert Hine(College of Europe y Universidad de Nottingham), la profesora Concepción Latorre(Universidad Complutense) y el investigador de CaixaBank Oriol Carreras. Francisco Requena la moderó. Sus visiones proporcionaron una imagen muy profunda de la situación actual y de lo que cabe esperar, desde un punto de vista económico pero también político, del Brexit.

 

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Lo primero que dejó claro Robert Hine fue que las incertidumbres aún no están resueltas. Aunque ya haya sido aprobado por el Consejo Europeo el acuerdo presentado por los negociadores, como sabemos, aún debe aprobarse por parte del Parlamento Británico para que pueda hablarse de que todo esté cerrado. Actualmente Theresa May no dispone de los votos necesarios, en parte por la situación de Irlanda del Norte, a la que el acuerdo dejaría en un régimen distinto del resto del Reino Unido. Lo que ha pactado May no acaba de contentar a nadie: ni a los conservadores, que reclaman libre comercio con todo el mundo (una situación en exceso extrema); ni con las asociaciones de comerciantes, que lo que quieren evitar es una salida sin acuerdo; ni a los norirlandeses; ni a los partidarios de quedarse. Además, ella prometió que no volverían al mercado interior, por lo que esto es también una importante restricción a lo que puede hacer. Un segundo referéndum tampoco parece viable, no sólo por cuestión temporal, sino porque supondría una crisis política, ya que probablemente el resultado sería el contrario al Brexit, pero también por un estrecho margen.

 

Según Robert Hine, teniendo en cuenta que los británicos tenían, con el Brexit varios objetivos irrenunciables (reducir o eliminar su contribución al presupuesto europeo, limitar la circulación de trabajadores, poder negociar independientemente sus acuerdos comerciales y no depender del Tribunal de Justicia de la UE), las dos opciones más sensatas serían o bien el régimen de Noruega o bien un área de libre cambio sin más.

 

Por otro lado (y esto es muy relevante a la hora de decidir la forma de la relación futura con la UE), el principal problema al que se enfrentarán el día después, como afirmaron tanto Oriol Carreras como Concepción Latorre, son las barreras no arancelarias. Dichas barreras son mucho más complejas de gestionar que los aranceles, hoy en día insignificantes. Una barrera no arancelaria es una restricción al comercio debido a la existencia de diferencias técnicas en las especificaciones de los productos. Su eliminación, casi completa en la actualidad, ha sido posible gracias a la creación del mercado interior en la UE. Para que los productos puedan venderse en toda el área y que el comercio funcione, durante largos años se han pactado normas comunes. Lo más importante es que estas normas han afectado tanto al comercio de bienes como al de servicios. Y es éste último donde más se concentra la ventaja de Gran Bretaña en el comercio y su principal mercado (el 50% del total) está en la UE. En el resto del mundo persisten las diferencias técnicas o sanitarias en los productos y, si el Reino Unido renuncia a la unión aduanera con los 27 y a la intermediación del Tribunal de Justicia cuando surgen discrepancias en temas como este, se verá perjudicado gravemente. Aunque intente pactar acuerdos con otros países o áreas, las diferencias en normas técnicas hará que sea difícil penetrar otros mercados de la forma en que comercia con la UE.

 

Por lo que se refiere a los efectos económicos del Brexit, Oriol Carreras distinguió entre el corto y largo plazo, señalando que, si bien a corto plazo los efectos no han sido tan graves como se esperaba, la mayor parte de los analistas predicen caídas del PIB británico de alrededor de un 5%. Desde el punto de vista político, es probable que se tenga que llegar a una segunda votación en el parlamento británico, por lo que la incertidumbre se prolongaría pero, según su análisis, se producirá el Brexit con un acuerdo final con la UE.

 

Además de los efectos sobre el PIB antes mencionados, Concepción Latorre realizó una revisión de los resultados obtenidos en los diferentes trabajos que se han hecho hasta la fecha sobre el Brexit, incluyendo algunos en los que ha participado ella misma. Coincide en la incidencia del Brexit sobre el comercio de servicios, clave para el Reino Unido, así como en la caída de la productividad, al perder el acceso a un mercado cercano y grande como el europeo, que permitía aprovechar economías de escala y bajar costes. También tendrá efectos negativos las restricciones a la inmigración (aproximadamente un 2.5% del PIB), y afectará en menor medida, a los ciudadanos del resto de la UE que trabajan en Gran Bretaña. Es poco probable que haya deportaciones, pero se limitará de forma importante la entrada futura de trabajadores. También se reducirá la inversión extranjera directa, con nuevas pérdidas en términos de crecimiento para los británicos. En resumen, la pérdida rondaría el 5% del PIB, algo menos si la salida es suave y si se mantiene un vínculo importante con la UE, especialmente si fuera en forma de unión aduanera.

 

Resumiéndolo en una frase, dos de ellos citaron al antiguo director general de la Organización Mundial de Comercio, el francés Pascal Lamy. Según Lamy, el Brexit es una idea estúpida o, como diría en otra intervención, llevarlo a cabo sería tan difícil como querer quitar un huevo de una tortilla. En efecto, es muy complicado salir de un acuerdo en el que un país se ha integrado progresivamente durante más de 40 años y que ha llevado a cambios importantes y beneficiosos en su forma de comerciar y producir. Es una lástima que la historia del Reino Unido en la UE termine así, por una estupidez.

 

 

La incertidumbre sobre el Brexit

(En esta entrada y en otra consecutiva recojo dos artículos que he publicado en Valencia Plaza el 18 de noviembre y el 2 de diciembre pasados, actualizados ligeramente. En el primero se habla de las negociaciones y del calendario, mientras que en el segundo se resume una mesa redonda que el grupo INTECO organizó sobre el tema).

Todos los europeos estaremos un poco peor si el Brexit finalmente se produce

 Cuando el 23 de junio de 2016 el referéndum británico dio como resultado el Brexit, aunque con una mayoría bastante escuálida, muchos reaccionamos con incredulidad. Sin embargo, con el tiempo, nos hemos acostumbrado a la idea de que la salida de Gran Bretaña se va a producir a corto plazo. Recordemos que el proceso se activó cuando el 29 de marzo de 2017 Theresa May invocó el artículo 50 del Tratado de Lisboa, solicitando la salida de la Unión Europea. El plazo, a contar desde ese día, es de dos años, por lo que dentro de algo más de cuatro meses se produciría dicha salida. No obstante, si el Reino Unido y los otros 27 países (por unanimidad) se ponen de acuerdo, sería posible extender el citado período. Por el momento no parece que vaya a ser el caso.

 

A mediados de noviembre se anunció el acuerdo técnico entre los negociadores. Pero restan dudas sobre si dicho acuerdo va a ser aceptado por el parlamento, donde debe ser aprobado (en ambas cámaras). A fecha de hoy, tanto el gobierno británico como el partido Laborista mantienen que el Brexit se va a producir. Sin embargo, el partido Liberal Demócrata está en contra y también existe un importante movimiento ciudadano que se ha manifestado en diversas ocasiones a favor de permanecer en la UE, la última el pasado octubre. No obstante, aunque desde hace año y medio los partidarios de quedarse llevan una ligera ventaja en las encuestas, como muestra el gráfico 1, siguen sin suponer una mayoría clara en ninguno de los sentidos. Por tanto, incluso si llegara a realizarse un nuevo referéndum, la permanencia no estaría asegurada. Eso sí, un 75% de los británicos pensaba que su gobierno no estaba negociando bien y alrededor de un 60% cree que se va a llegar a un mal acuerdo.

 

La Comisión Europea negocia siguiendo las indicaciones que en su día le diera el Consejo en nombre de los 27, encabezada por Michel Barnier. Según lo que se ha pactado provisionalmente en el borrador de esta pasada semana, Gran Bretaña habría aceptado formar un Área de Libre Cambio (ALC o FTA en inglés) con la UE, al tiempo que se eliminaría la frontera física entre Irlanda del Norte y la República de Irlanda. Ello permite la libre circulación de mercancías y servicios entre las dos áreas, al tiempo que el Reino Unido podrá negociar acuerdos comerciales con otros países. Se ha pactado la compensación que debe pagar el Reino Unido a la UE y el régimen de los ciudadanos europeos que viven en Gran Bretaña. Se mantiene la aplicación de las reglas comunitarias en el ámbito social, medioambiental, ayudas públicas, competencia y fiscalidad.También han acordado un período transitorio de 21 meses. Eso quiere decir que lo pactado no se aplicaría definitivamente hasta 2021 y que se da un margen para que las empresas y, todos en general, se preparen para la implementación del acuerdo. Durante ese período transitorio el Reino Unido podrá ir firmando acuerdos con terceros países, que sólo entrarían en vigor en enero de 2021. Sin embargo, sólo se produciría dicho período transitorio si se llega a un acuerdo sobre el Brexit.

 

Uno de los principales obstáculos durante las negociaciones ha sido la propia división en el gabinete de Theresa May sobre el Brexit, lo que ha situado al país en desventaja y ha provocado un cierto ridículo frente a la postura unida de los 27. En julio pasado Theresa May y su gabinete se reunieron en Chequers, la residencia oficial (en el campo) del primer ministro, con el objetivo de definir una postura común. Dicha postura fue conocida como el Plan Chequers e incluía las propuestas que se discutirían en septiembre con la UE. Ese acuerdo le salió caro a May, pues provocó la dimisión de dos de sus ministros: Boris Johnson (exteriores) y David Davis (Brexit). Además, cuando el plan fue presentado a los negociadores del continente, estos lo rechazaron de plano, al considerar dichas condiciones inaceptables.

 

Con el borrador de acuerdo recién logrado entre la UE y Gran Bretaña se abre una nueva fase en el proceso. ¿Cuál es el calendario de ahora en adelante? Como puede verse en el esquema, el primer obstáculo, la aprobación dentro de su gabinete, se resolvió el 14 de noviembre (aunque nuevamente con dimisiones de ministros y secretarios de estado, entre ellos los del Brexit). Al día siguiente, Michel Barnier entregó el borrador del acuerdo (de 585 páginas) a Donald Tusk, que convocó un Consejo Europeo extraordinario el 25 de noviembre, donde ya ha sido aprobado. El próximo martes 11 de diciembre se votará en el Parlamento Británico. Si el voto es positivo, el borrador se convertirá en un Tratado por el que el Reino Unido abandona la UE. Dicho tratado deberá aprobarse, además de en el propio Parlamento Británico, en el Parlamento Europeo (donde se requiere mayoría simple) y el Consejo de la UE, donde al menos 20 países que supongan más del 65% de la población de la UE deberán dar el voto positivo. En ese caso, el 29 de marzo los británicos saldrían de la UE y comenzaría el período transitorio hasta diciembre de 2020. Sin embargo, si el Parlamento Británico no aprueba el borrador el gobierno tendría 21 días para proponer un nuevo plan. También sería necesario proponerlo si vota en contra del Tratado de salida. Habría cuatro opciones potenciales: 1) salir sin acuerdo; 2) volver a negociar; 3) elecciones generales; o 4) referéndum. También es posible que, durante el proceso, se active una moción de censura contra Theresa May, lo que abriría un proceso electoral y, probablemente, una petición de aplazamiento.

 

Aún no sabemos cuál va a ser el resultado, aunque la incertidumbre sobre el mismo ya es en sí un coste añadido. Lo que sí que podemos deducir de todos estos acontecimientos es que todos los europeos estaremos un poco peor (especialmente los británicos) si el Brexit finalmente se produce.

 

 

Gráfico 1: Encuesta de septiembre de 2018 sobre el Brexit (BBC)

 

Cuadro 1: Calendario hacia el Brexitimage.png

 

Cuadro 1: Calendario hacia el Brexit

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Evolución histórica de las variables macroeconómicas fiscales de la economía española, 1964-2017, y proyecciones 2018-2020

En esta entrada del Blog se presenta la senda temporal de las principales variables macroeconómicas fiscales de las AA.PP. españolas (medidas en % del PIB) actualizadas para el periodo 1964-2017 y algunas proyecciones para el periodo 2018-2020. Con más detalle, se ha añadido la cifra provisional del año 2017 y se han corregido también todas las cifras anteriores con datos actualizados de las nuevas series elaboradas por el Instituto Nacional de Estadística (INE). Los datos provienen de las Cuentas Financieras de la Economía Española elaboradas por el Banco de España y de la Contabilidad Nacional de España elaborada por el INE. También se presentan proyecciones de déficit público total (incluyendo los pagos de intereses de la deuda pública acumulada) y del stock de deuda pública bruto (según la metodología del Déficit Público Excesivo, PDE), proyecciones presentadas el pasado 9 de noviembre por la Comisión Europea para el periodo 2018-2020.

Me gustaría destacar los tres últimos periodos de la historia presupuestaria de la economía española: a) el ajuste fiscal del periodo 1996-2007; b) el deterioro brusco y profundo de las finanzas públicas en los años 2008 y 2009, después del inicio de la crisis económica derivada de la crisis financiera internacional; y c) el nuevo periodo de ajuste fiscal que comenzó en el año 2010 que avanza a un ritmo excesivamente lento para garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas a largo plazo.

En el primer gráfico (hacer clic para verlo mas grande) aparece la evolución de los ingresos totales, los gastos totales y los gastos netos de intereses de la deuda pública o gastos públicos primarios. En primer lugar, destacar el hundimiento de los ingresos en 2008 y 2009, y el espectacular crecimiento de las dos variables representativas de los gastos públicos en los años posteriores a 2008. En segundo lugar, a pesar de los esfuerzos realizados, los gastos totales y los gastos sin intereses de la deuda pública se situaron a finales de 2017 en el 41% y el 38,8% del PIB, respectivamente. Por último, los ingresos públicos suben 0,2 puntos porcentuales respecto a 2016 y se sitúan a niveles del año 1994 (38,2% del PIB), lejos todavía del máximo de recaudación alcanzado en 2007 (41,2% del PIB), último año del periodo de expansión económica registrado en la economía española (1995-2007).

En el segundo gráfico se presenta la evolución del ahorro bruto total y del ahorro bruto primario (excluido los pagos de intereses de la deuda pública) del total de las AA.PP. La primera variable se obtiene del saldo conjunto de las cuentas corrientes (ingresos y gastos corrientes) de las AA.PP. (cuentas de producción, distribución y utilización de la renta). El ahorro bruto total y primario, que había crecido ininterrumpidamente en una década (desde 1997 a 2007), retrocedió bruscamente en el año 2008 y alcanzó en 2009 niveles negativos no conocidos en esta serie histórica. En el periodo 2009-2017 el ahorro público primario ha registrado una importante mejora (4,6 puntos porcentuales en % del PIB) hasta situarse en cifras positivas (+1,7 puntos porcentuales en % del PIB), mientras que el ahorro público total se ha reducido solamente 3,7 puntos porcentuales en % del PIB por el fuerte aumento de los pagos de los intereses de la deuda pública acumulada en la crisis. El ahorro público total se sitúa todavía en 2017 en niveles negativos (0,9 puntos porcentuales en % del PIB) que incumplen todavía la “regla de oro” de la política fiscal (emitir deuda pública solamente para financiar la inversión pública y suponiendo que el componente del ajuste déficit-deuda sea nulo).

En el gráfico 3 se presenta la evolución temporal del superávit o déficit de las AA.PP. total y primario (excluidos los pagos de intereses de la deuda). Con más precisión, se trata de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) total y neta de intereses, obtenida como suma del ahorro bruto y del saldo de la cuenta de capital de las AA.PP. En este caso, se incluye además de los ingresos y gastos públicos corrientes, los ingresos y los gastos de capital de las AA.PP., incluida la inversión pública, entre otras partidas.

Como se puede observar en el gráfico, un periodo significativo de ajuste fiscal comenzó después de 1995 (año en el que se alcanzó un déficit público récord hasta entonces del -6,6%), para posteriormente reducirse en años sucesivos el déficit hasta el año 2004, y generándose superávit públicos crecientes en el periodo 2005-2007. Nuevamente, el año 2008 marca un cambio de tendencia brusco, al aparecer cifras de déficit público total del -4,5%, cifras no registradas desde el año 1996. En el año 2009 se alcanzó una nueva cifra récord: un -9,4% de déficit público primario y un -11,1% de déficit público total en estos 53 últimos años de historia de la hacienda pública española. El proceso de consolidación fiscal que había tenido relativo éxito en el periodo 2010-2011, se frenó significativamente en 2012, aunque se ha vuelto ha encauzar en los años 2013 a 2017. Con más detalle, el déficit público total se ha reducido desde 2012 en 6,5 puntos porcentuales del PIB, hasta alcanzar el 3,1% del PIB, mientras que el déficit público primario se ha reducido en 6,7 puntos porcentuales del PIB, hasta situarse en el 0,5% del PIB.

No obstante, el déficit público total actual (-3,1% del PIB) todavía por encima del límite del -3,0% vigente para los países de la zona del euro. El problema fiscal refleja todavía tanto la insuficiente caída del gasto público, como la baja recaudación impositiva.

En el gráfico 4 se muestra la senda temporal de dos variables representativas del stock de deuda pública de las AA.PP. La primera es el stock de deuda pública total medido por el conjunto de los pasivos financieros totales de las AA.PP. En el segundo caso, la segunda variable representativa del stock de deuda pública (menor en niveles por las partidas que incluye) es construido según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE) incluido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la zona del euro (esta es la cifra oficial que pública el Banco de España y el Banco Central Europeo sobre el total de la deuda pública española). En ambos casos, la reducción es espectacular desde el año 1996 hasta el año 2007, y nuevamente se produce un deterioro muy significativo y persistente desde el inicio de la crisis financiera internacional en el año 2008. Con más detalle, en el año 2017 el stock de deuda pública según la metodología del PDE sigue estabilizado alrededor del 100% como en los años 2014, 2015 y 2016, sobrepasando ampliamente el límite impuesto por el Tratado de Maastricht (60% del PIB).

En los gráficos 5 y 6 se han añadido a los gráficos 3 y 4, algunas previsiones disponibles para el periodo 2018-2020 de las cifras del déficit público total y del stock de deuda pública según la metodología PDE. Las previsiones de la Comisión Europea aparecen en el informe European Economic Forecast, Autumn 2018, publicado este mes de noviembre.

Por una parte, las previsiones disponibles para el déficit público total (gráfico 5) de la Comisión Europea indican que la continuidad del proceso de ajuste fiscal en 2018-2020 posibilitarán que el déficit del conjunto de las AA.PP. alcance a finales de 2018, 2019 y 2020 el 2,7%, el 2,1%% y el 1,9% del PIB, respectivamente, situándose ya por debajo del límite impuesto por el Tratado de Maastricht del -3% a finales de 2018.

Por otra parte, las previsiones de la Comisión Europea sobre la evolución del stock de deuda pública según la metodología del PDE (gráfico 6) estiman que el stock de deuda pública se situará a finales de 2018 en el 96,% del PIB, mientras que a finales de 2020 se habrá reducido ligeramente hasta alcanzar el 95,4% (cifras aún muy alejadas del límite impuesto en el Tratado de Masstricht del 60% del PIB).

La previsiones del Gobierno de España para el periodo 2018-2020 las dejamos en “stand-by”.

Indicador de coyuntura: Noviembre 2018

El Ind-ALDE se ha actualizado para el mes de octubre con los datos publicados hasta septiembre de producción industrial, ventas y renta, y hasta octubre de afiliados. Una vez incorporados los nuevos datos, el valor del indicador en octubre es de 1,8, inferior al que tomó en septiembre de 2,3, y al que tomó a comienzo de 2018 de 4,6. Por tanto, la dinámica del indicador está en consonancia con una desaceleración en el ritmo de crecimiento de la actividad económica.

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Atendiendo a las tasas de crecimiento interanuales, todos los indicadores individuales que forman parte del indicador compuesto, excepto la renta, han crecido menos que en mes anterior. La producción industrial y las ventas crecieron menos en septiembre (-2,8% y 2,0%) que en agosto (1,1% y 3,2%). Por su parte, los afiliados crecieron 2,8% en octubre, algo menos que en septiembre (3,1%). La renta, en cambio, creció un poco más en septiembre (2,8%) que en agosto (2,6%).

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La desaceleración que caracteriza la evolución reciente del Ind-ALdE coincide con la que se ha observado en la tasa de crecimiento del PIB que, según los datos de Contabilidad Nacional Trimestral de España, registró un crecimiento del 0,6% en el tercer trimestre de 2018 respecto al trimestre anterior en términos de volumen.

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Indicador de coyuntura: Octubre 2018

El Ind-ALDE se ha actualizado para el mes de septiembre con los datos publicados hasta agosto de producción industrial, ventas y renta, y hasta septiembre de afiliados. Una vez incorporados los nuevos datos, el valor del indicador en septiembre es de 2,8, inferior al que tomó en agosto de 3,2, y al que tomó a comienzo de 2018 de 4,6. Por tanto, la dinámica del indicador está en consonancia con una desaceleración en el ritmo de crecimiento de la actividad económica.

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Atendiendo a las tasas de crecimiento interanuales, todos los indicadores individuales que forman parte del indicador compuesto han crecido menos, exceptuando el de afiliación. La producción industrial, las ventas y la renta crecieron menos en agosto (1,2%, 3.2% y 2,5%) que en julio (3,5%, 3.6%, y 2,7%). Sin embargo, los afiliados crecieron 3.1% en septiembre, algo más que en agosto (2,7%).

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La desaceleración que caracteriza la evolución reciente del Ind-ALdE coincide con la que se ha observado en otros indicadores compuestos de actividad económica como el Indicador Sintético de Actividad (ISA) que elabora el Ministerio o el Índice Fedea de Actividad Económica.

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Algunos indicadores del mercado de la vivienda de EE.UU. vuelven a niveles pre-crisis 2007

Algunos indicadores importantes del mercado de la vivienda de EE.UU. vuelven a niveles de antes de la crisis financiera de 2007, lo que indica la fortaleza del mercado inmobiliario. Son los precios de la vivienda y las tasas de morosidad de los préstamos hipotecarios a más de 90 días y el número de ejecuciones hipotecarias.

Respecto a los precios de la vivienda, el catedrático de Economía de la Universidad de Yale y premio Nobel de Economía 2013 por sus aportaciones al análisis empírico de los precios de los activos (acciones, bonos, vivienda), Robert Shiller, elabora desde 2006 a través de su empresa Macromarkets LLC (en colaboración con Standard & Poors y Corelogic), los índices S&P CoreLogic Case-Shiller Home Price.

Estos índices reflejan la evolución de los precios de las viviendas de las diez y de las veinte áreas metropolitanas más importantes del país: a) el Composite-10 (Nueva York, Boston, Washington, Miami, Chicago, Denver, Las Vegas, Los Ángeles, San Francisco y San Diego); y b) el Composite-20 (Nueva York, Boston, Washington, Miami, Chicago, Denver, Las Vegas, Los Ángeles, San Francisco, San Diego, Atlanta, Charlotte, Cleveland, Dallas, Detroit, Minneapolis, Phoenix, Portland, Seattle y Tampa). Las últimos cifras disponibles de los índices S&P CoreLogic Case Shiller Home Price corresponden a los datos relativos a junio de 2018.

La evolución de estos índices de precios de la vivienda (nominales) se muestran en el siguiente gráfico para el periodo de enero de 1987 a junio de 2018.

El índice nacional ha crecido un 9,8% por encima del pico de la burbuja inmobiliaria que se alcanzó en 2006, mientras que los indices Composite-10 y Composite-20 superan también su máximo en un +0,9% y un +2,3%, respectivamente.

En el siguiente gráfico se muestra la evolución de las tasas de morosidad (delinquency) de los préstamos hipotecarios a más de 90 días y del número de ejecuciones hipotecarias (foreclosure) para el periodo de enero de 1998 a julio de 2018. Los datos provienen de las Sociedades Hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac, ambas intervenidas por el Gobierno Federal desde la crisis financiera de 2007.

La tasa de morosidad alcanzó su punto máximo en febrero de 2010, con un registro del 5,59% del total de prestamos hipotecarios. En el último dato disponible correspondiente a julio de 2018, la tasa de morosidad se sitúo en tan solo el 0,88%, la más baja desde octubre de 2007. El dato es aún mejor para los préstamos más recientes del periodo de 2009 a 2018, ya que solamente el 0,37% de esta cartera es morosa.

Indicador de coyuntura: Septiembre 2018

El Ind-ALDE se ha actualizado para el mes de agosto con los datos publicados hasta julio de producción industrial, ventas y renta, y hasta agosto de afiliados. Una vez incorporados los nuevos datos, el valor del indicador en agosto es de 2,8, inferior al que tomó en julio de 3,3, y al que tomó a comienzo de 2018 de 4,6. Por tanto, la dinámica del indicador está en consonancia con una desaceleración en el ritmo de crecimiento de la actividad económica.

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Atendiendo a las tasas de crecimiento interanuales, los indicadores individuales que forman parte del indicador compuesto han mostrado una tendencia dispar. La producción industrial y las ventas crecieron más en julio (2,8% y 3,5%) que en junio (-2,1% y 1,9%). Sin embargo, la renta y los afiliados crecieron considerablemente menos. En concreto, la renta creció en julio 2,7%, a un menor ritmo que sus crecimiento que el 4,2% de junio. Por su parte, los afiliados crecieron un 2,7% en agosto frente a un 3,1% en julio.

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