El superávit por cuenta corriente de Alemania incumple el Procedimiento de Desequilibrios Macroeconómicos de la Eurozona

Uno de los principales retos de las autoridades económicas comunitarias (y yo diría también de las autoridades económicas del resto de países de la zona euro incluido el Banco Central Europeo) es como enfrentarse a la magnitud y a la persistencia del superávit de la balanza por cuenta corriente de la economía alemana. Nuevamente el superávit por cuenta corriente registrado (y el comercial) por Alemania en 2014 bate récords e incumple el Procedimiento de Desequilibrios Macroeconómicos (PDM) de la zona euro. La falta de corrección de este desequilibrio macroeconómico es un problema para la propia Alemania y para el resto de los países que comparte la moneda única, especialmente para aquellos que registran mayores tasas de desempleo como España.

El saldo de la balanza por cuenta corriente puede expresarse como la diferencia entre el ahorro nacional (tanto público como privado) y la inversión nacional. Así, el superávit por cuenta corriente puede reflejar una alta tasa de ahorro nacional en comparación con la inversión nacional, o una tasa de inversión nacional baja, o una combinación de ambas. Desde este punto de vista, una economía como la alemana al arrastrar un superávit persistente en la balanza comercial y en la cuenta corriente exporta capitales netos al extranjero en una cuantía que coincide con la diferencia positiva entre el ahorro y la inversión internos y, en última instancia, se convierte en un país prestamista neto de fondos externos.

Los problemas derivados de los superávits excesivos y persistentes de la balanza por cuenta corriente son distintos de los ocasionados por los déficits. Un superávit por cuenta corriente implica que un país está acumulando activos en el exterior (bonos corporativos, acciones, deuda pública, viviendas, inversión directa en empresas, etc..). ¿Pero por qué puede plantear problemas a una economía una creciente y persistente acumulación de activos en el exterior?

Por un lado, para un nivel determinado de ahorro nacional, un mayor superávit por cuenta corriente implica una menor inversión en capital fijo (en instalaciones y en bienes de equipo) en el propio país. Por ello, algunos factores podrían llevar a los responsables de la política económica a preferir que el ahorro nacional se dedicara más a inversiones en el país y menos a inversiones en el exterior: (1) los rendimientos del capital invertido en el país pueden ser más fáciles de gravar con impuestos nacionales que los obtenidos en el exterior; (2) un aumento de la inversión nacional puede conducir a una caída de la tasa de paro el interna y llevar a la economía a un nivel de renta mayor que un incremento igual de activos localizados fuera del país; (3) la inversión en capital fijo realizada por una empresa en el país puede tener efectos tecnológicos favorables sobre otras empresas nacionales (externalidades positivas).

Por otro lado, si un elevado superávit por cuenta corriente refleja un préstamo “excesivo” a los extranjeros, el país podría encontrarse en el futuro ante la imposibilidad de recuperar estos activos. En este caso, el país puede perder parte de su riqueza en el exterior si los deudores extranjeros se endeudaron por encima de lo que podían devolver y se declaran en quiebra y exigen quitas o reestructuración de la deuda (problema de la deuda soberana de la zona euro).

En 2014, el superávit por cuenta corriente de Alemania fue de 215.421 millones de euros, o el 7,4% por ciento del PIB del país. Ese dato sigue una tendencia al alza que ha estado ocurriendo desde el año 2000 (véase Gráficos 1 y 2). También a finales de 2014, el superávit comercial de Alemania se sitúo en niveles récords, alcanzado 229.301 millones de euros, o el 7,9% del PIB del país. Las previsiones del FMI indican que estos desequilibrios no se van a corregir en los próximos años si no cambian los factores que lo están alimentando (Previsiones: superávit por cuenta corriente: 2015, +8,4% del PIB, 2016: 7,9% del PIB; superávit comercial: 2015, +7,7% del PIB, 2016: 7,2% del PIB).

 

GRÁFICO 1

 

GRÁFICO 2

En el Gráfico 3 se presenta la descomposición del superávit de la cuenta corriente de Alemania por sub-balanzas. Como se puede ver, la persistencia del abultado superávit de la cuenta corriente se justifica fundamentalmente por el superávit comercial de bienes (excluidos los bienes energéticos que registran déficit) y, en menor medida, por el superávit de la balanza de rentas primarias (rentas netas con el exterior obtenidas por los factores productivos alemanes, empresas y trabajadores).

GRÁFICO 3

En el Gráfico 4 se muestra cómo el superávit por cuenta corriente (desequilibrio con el exterior) de Alemania no es más que el reflejo de un desequilibrio macroeconómico interno (ahorro nacional – inversión nacional). La línea negra nos indica que el ahorro nacional supera a la inversión nacional en 7,4 puntos porcentuales sobre el PIB. Por sectores el mayor exceso de ahorro los registran los hogares, seguidos por las empresas no financieras y, en menor medida, por las AA.PP. que registran ya un ligero ahorro público neto (reflejado posteriormente en un superávit presupuestario).

 

GRAFICO 4

En el Gráfico 5 se presenta la descomposición del superávit de la cuenta corriente de Alemania por áreas geográficas: 5 países de la zona euro (EA5) con problemas potenciales en su deuda soberana (España, Grecia, Irlanda, Italia y Portugal), resto de países de la zona euro RoEA), resto de países de la Unión Europea-28, Asia y resto del mundo (RoW). Destacar como Alemania ha reducido substancialmente, aunque mantiene un superávit con el grupo de países de la zona euro con dificultades económicas (EA5), y también sigue manteniendo un elevado superávit con el resto de países de la zona del euro y con el resto de países socios de la UE-28.

GRAFICO 5

¿Por qué los superávit por cuenta corriente y comercial de Alemania son tan elevados y persistentes?

En primer lugar, porque su economía tiene un gran potencial exportador derivado de que fabrica bienes de gran calidad y de alto valor añadido, aunque este es un factor necesario pero no suficiente. Al menos hay otros dos factores que ayudan también a explicar la magnitud del desequilibrio exterior de la economía alemana.

En segundo lugar, el tipo de cambio nominal del euro y del tipo de cambio real de Alemania están claramente infravalorados.

Por un lado, en el Gráfico 6 se muestra la evolución del tipo de cambio dólar/euro desde el inicio de la moneda única. El tipo de cambio máximo se alcanzó el 15 de julio de 2008 (1 euro = 1,59 dólares). Desde esa fecha, el tipo de cambio dólar/euro se ha depreciado un 50% hasta alcanzar un tipo de cambio actual de 1 euro = 1,06 dólares, lo que representa una importante ganancia de competitividad de las exportaciones alemanas fuera de la zona del euro. Esta debilidad del euro es un beneficio para la economía alemana por su participación en la Unión Económica y Monetaria (UEM). Si en Alemania todavía se utilizara el marco alemán, presumiblemente su moneda sería mucho más fuerte que el euro es hoy en día, lo que reduciría sustancialmente la competitividad-tipo de cambio nominal de las exportaciones alemanas.

GRAFICO 6

Por otro lado, en el Gráfico 7 se muestra la evolución reciente del tipo de cambio efectivo real de Alemania desde 2010 a mediados de 2015. Este índice incluye ahora tanto la competitividad vía tipo de cambio nominal, como la competitividad precios (Costes Laborales Unitarios (ULC) relativos o IPC (CPI) relativos). El tipo de cambio efectivo real se ha depreciado depreciación casi el 14%, lo que implica una significativa ganancia de competitividad de las exportaciones alemanas con el resto del mundo. De hecho, los técnicos del FMI estiman que el tipo de cambio efectivo real de Alemania está infravalorado en un rango entre el 5 y el 15% (véase IMF (2014): Germany, IMF Country Report No. 14/126, Washington).

GRÁFICO 7

 

En tercer lugar, el superávit comercial alemán se incrementa aún más por las políticas fiscales restrictivas que  impiden el aumento del gasto interno del país (consumo de los hogares e inversión pública, incluyendo el gasto en importaciones). De hecho, Alemania mantiene ligeros superávits públicos desde 2014, y las previsiones es que se mantengan al menos hasta 2016.

Aunque los superávits de la balanza por cuenta corriente no plantean los mismos problemas que los déficits insostenibles y están parcialmente justificados, unos superávits importantes y prolongados pueden deberse a ineficiencias económicas con un bajo nivel de inversión y demanda internas, lo que, a medio plazo, se traduce en un desaprovechamiento de la producción potencial a nivel interno. Un aumento de la demanda interna mediante la aceleración de la inversión supondría un estímulo para el crecimiento potencial de la economía alemana y podría contribuir a la recuperación y al ajuste en curso en la zona del euro.

La Comisión Europea está preocupada por el superávit por cuenta corriente de Alemania y así lo ha hecho constar explícitamente en el último Informe del Mecanismo de Alerta (IMA) 2015El IMA es el punto de partida del ciclo anual del procedimiento de desequilibrio macroeconómico (PDM) de la UE y de la Eurozona, cuyo objetivo es detectar y corregir los desequilibrios que dificultan el correcto funcionamiento de las economías de los Estados miembros o la economía de la UE en su conjunto y que pueden poner en peligro el funcionamiento adecuado de la UEM.

El IMA utiliza un cuadro de once indicadores, además de un conjunto más amplio de indicadores auxiliares, a fin de detectar en los Estados miembros posibles desequilibrios económicos que requieran la aplicación de medidas. Los Estados miembros que señala el informe se someten entonces a un examen exhaustivo por parte de la Comisión para evaluar si se acumulan o se corrigen los riesgos macroeconómicos en los Estados miembros y determinar si existen desequilibrios o desequilibrios excesivos.

Uno de los indicadores clave del IMA es el saldo de la balanza por cuenta corriente. El saldo de la balanza por cuenta corriente debe moverse en la horquilla del -4% y +6% para el buen funcionamiento del conjunto del área monetaria. Alemania lleva sobrepasando el límite del superávit del 6% desde 2012 y las previsiones no son muy halagüeñas, ya que se espera superávits por encima de este límite en 2015 y en 2016, por lo que el país germano debería ser objeto de sanciones si se cumplieran las normas de la UE. El elevado superávit por cuenta corriente de Alemania impide que países como España, Francia o Portugal puedan equilibrar sus balanzas comerciales con mayor facilidad.

¿Qué podría hace Alemania para impulsar una reducción sustancial de los superávits por cuenta corriente (y comercial) que genere externalidades positivas sobre el resto de la zona del euro y de la UE?

Aunque no tiene un control sobre el tipo de cambio nominal del euro o real, el Gobierno alemán tiene al menos tres importantes instrumentos. Todos ellos pasan por implantar una política fiscal expansiva, aunque aparezcan déficit públicos. En primer lugar, con la aplicación de un ambicioso plan de inversión pública en infraestructuras que mejore la calidad de las carreteras, autovías, accesos urbanos y puertos. En segundo lugar, con la aprobación de algunas reformas que impulsen el gasto interno, por ejemplo, el aumento de los incentivos fiscales a la inversión privada nacional, la eliminación de las barreras a la construcción de nuevas viviendas, e incluso una bajada de impuestos a los hogares. Por último, se requeriría un aumento de los salarios que impulsara el consumo de los hogares, incluyendo el gasto en importaciones.

EL COMERCIO EXTERIOR: ¿UN BUEN CHICO?, por Vicente Donoso (UCM e ICEI) y Víctor Martín (URJC e ICEI)

La crisis por la que está atravesando la economía española deja poco hueco para las noticias alentadoras: nos hemos acostumbrado a un desempleo escandaloso, especialmente entre los jóvenes; a que las cifras de variación del PIB sean una quiebra continua de las expectativas (una caída del 1,4 en 2012, más pronunciada de lo esperado) a que el crédito sea un paralítico que no echa a andar; a que los parámetros del gasto social vayan adelgazando; a que la brecha tecnológica y de productividad auténtica (es decir, la que descuenta los aumentos debidos a la simple destrucción de empleo) se siga ampliando con los países de cabecera; a que una notable cantidad de recursos se vayan por las cloacas de la corrupción, de supuestas amnistías fiscales, de pagos de más a empresas que gestionan entidades privatizadas; o a que, de una u otra forma poco limpia, los dirigentes políticos cobren un sobresueldo.

Ante este triste panorama, cuya descripción podría ampliarse y profundizarse, no resulta extraño que el Gobierno se agarre a cualquier clavo para evitar precipitarse en el vacío. De forma un tanto sorprendente para quien conozca la historia económica de este país, ese clavo hace algún tiempo que viene siendo el comercio exterior. Se argumenta, con razón, que la situación es mejor de lo que sería debido al buen comportamiento de la demanda exterior. El comercio exterior sería el chico habitualmente díscolo que, de repente, ha sentado la cabeza y proporciona a los padres muchas alegrías.

Repasemos algunos hitos (aproximadamente desde 2008) de la hoja de ruta de éste buen chico en que se ha convertido el comercio de mercancías: se pueden enumerar al menos cinco que insuflan algo de optimismo en el maltrecho solar de nuestra economía:

a)     Las tasas de crecimiento  de las exportaciones se comportan más favorablemente que las de las importaciones.

b)     La contribución del comercio exterior a la tasa de crecimiento (negativa en una gran mayoría de años), lleva desde 2008 siendo positiva, es decir, contribuyendo a que la tasa de aumento del PIB sea mayor o la de disminución, menor.

c)     Como consecuencia de este buen comportamiento, se argumenta que la cuota de mercado de las exportaciones españolas en el total mundial, se ha mantenido más estable que la de países tan importantes como Estados Unidos, Alemania, Francia, Reino Unido e Italia, todos los cuales han perdido, no ya décimas, sino puntos, de cuota en favor, por ejemplo, de China (hoy en día primer exportador mundial), Rusia e India.

d)     Y también, en consecuencia de esa buena trayectoria, los años de crisis han aportado una reducción que cabría calificar de espectacular, del déficit comercial, desde los 100.000 millones de euros de 2007 hasta los casi 31.000 de 2012.

e)     Esto último se puede hacer más gráfico aún, indicando que, si se descuenta el déficit de los productos energéticos (principalmente el petróleo), el saldo comercial de manufacturas de 2012 sería positivo por unos 15.000 millones de euros.

Creo que no conviene olvidar la importancia de las buenas noticias que se han expuesto en los puntos anteriores. Sin embargo, sí conviene matizarlas, porque la historia de nuestro comercio está llena de optimismos infundados que ocultan los graves problemas estructurales que padece. Lo primero es reconocer que, si en una situación de desempleo severo y de caída de la demanda interna cercana a los 5 puntos en 2012,  las importaciones crecieran más que nuestras exportaciones, estaríamos en una situación ciertamente alarmante. En segundo lugar, aún celebrando la buena noticia de la contribución positiva a la tasa de crecimiento, no debe olvidarse que, en nivel, el comercio exterior de mercancías sigue restando valor al producto, puesto que las importaciones continúan siendo superiores a las exportaciones. En tercer lugar, también tenemos que ponernos en guardia frente a un excesivo optimismo respecto de la cuota de mercado. Porque la realidad es que, los datos de la OMC indican que España cerró 2012 con una participación del 1,64 en las exportaciones mundiales, es decir, a nivel de 1990, y muy lejos del 2,03 alcanzado en 2003. En cuarto lugar, la notabilísima mejora del saldo negativo se apoya de forma acusada en el parón que ha supuesto la crisis en algunas partidas. Baste de ejemplo lo que ha ocurrido con los bienes de equipo, que han pasado de pérdidas en torno a los 27.000 millones de euros, en 2007,  a superávit de 500 millones, en 2012, debido al derrumbe de la inversión productiva.

Con todo, los anteriores matices no quieren borrar las buenas noticias; tan sólo pretenden matizarlas. Y, para ello, con carácter más general, conviene recordar lo siguiente: carencias energéticas (con un déficit acumulado entre 1995-2012 que supera los 390.000 millones de euros corrientes), tecnológicas expresadas en la importación de bienes de equipo (unos 250.000 millones de déficit acumulado en ese mismo periodo) y, desgraciadamente, ahora también de consumo, por falta de competitividad en el precio (unos 127.000 millones de descubierto en esos años) son debilidades que no se corrigen tan sólo con el tipo de cambio (caso de que pudiéramos manipularlo a nuestro antojo, como desearían algunos nostálgicos del pasado) o con el control de la demanda, sino que requieren políticas y reformas estructurales de largo plazo, que es lo que lleva reclamando nuestro comercio de mercancías hace mucho tiempo.

Los desequilibrios de la balanza por cuenta corriente en España y EE.UU.: ¿gemelos o primos lejanos?

Un país que registra un déficit en la balanza por cuenta corriente ha realizado en el año más importaciones de bienes y servicios del extranjero que exportaciones de bienes y servicios al extranjero (sin tener en cuenta el saldo de las rentas y las transferencias corrientes netas con el exterior). Recordemos que un país con déficit en la balanza por cuenta corriente muestra también un doble desequilibrio macroeconómico doméstico: i) el gasto de los residentes nacionales (gasto en consumo final de los hogares + gasto en consumo final de las Administraciones públicas + inversión nacional o formación bruta de capital fijo) es mayor que la renta o el producto nacional; ii) y el ahorro nacional es menor que la inversión nacional. Ante está situación, sólo endeudándose con el exterior (en términos netos) puede tener un país un déficit en la balanza por cuenta corriente y adquirir una mayor cantidad de bienes y servicios de los que está produciendo. Por último, desde una perspectiva intertemporal, el país está importando consumo presente y exportando consumo futuro a los países que le prestan. La contrapartida es el aumento de la deuda exterior.

¿Qué problemas crea un déficit de la balanza por cuenta corriente elevado y persistente?

En primer lugar, un elevado déficit de la balanza por cuenta corriente puede representar en ocasiones un elevado consumo nacional presente transitorio, como resultado de una desacertada política fiscal o monetaria y/o de una mala asignación de recursos productivos de la economía.

En segundo lugar, un déficit de la balanza por cuenta corriente puede no suponer ningún problema si los fondos exteriores que lo financian se canalizan hacia proyectos de inversión nacionales capaces de pagar los préstamos gracias a su rendimiento futuro. Pero en muchas ocasiones los proyectos de inversión que utilizan recursos exteriores pueden estar mal planteados al basarse en expectativas sobre la rentabilidad futura excesivamente optimistas. En estos casos, el gobierno debería reducir rápidamente el déficit de la balanza por cuenta corriente para evitar en el futuro problemas en la devolución de la deuda exterior acumulada.

Por último, en ocasiones la reducción del déficit de la balanza por cuenta corriente viene impuesto desde el exterior. Cuando un país empieza a tener dificultades para renovar (o en el límite para pagar los intereses de la deuda) los préstamos exteriores obtenidos para financiar los déficit por cuenta corriente acumulados, los acreedores extranjeros se pueden volver reticentes a conceder nuevos préstamos. Esta situación se conoce en la literatura económica como episodios de sudden stop o “caída repentina” de los flujos de capital del exterior. [2] Bajo estas circunstancias, los gobiernos de esos países pueden verse obligados a tomar duras medidas para reducir el volumen de préstamos “deseados” a niveles más asumibles, así como a devolver los préstamos que hayan llegado a su vencimiento y que los prestamistas extranjeros no desean renovar. En última instancia, un déficit en la balanza por cuenta corriente elevado y persistente podría disminuir la confianza de los inversores extranjeros y contribuir a un episodio no deseado de sudden stop. En este caso, sin nuevos fondos exteriores que financien el déficit exterior, la economía se verá obligada a reducir de manera brusca el gasto nacional (el consumo o la inversión nacional, o ambas variables).

En el primer gráfico (hacer clic para verlo más grande) se presenta la evolución del saldo de la balanza por cuenta corriente (CA Balance) de dos países que han registrado en los últimos años déficits de la balanza por cuenta corriente elevados y persistentes: España y EE.UU. Los datos están en términos absolutos y proceden del Banco de España (España) y del Bureau of Economic Analysis del Departamento de Comercio (EE.UU.) [1] 

Los déficits en la balanza por cuenta corriente acumulados durante el periodo de expansión económica 2000-2007 (y el subyacente desequilibrio ahorro-inversión nacional negativo) guardan ciertas similitudes en cuanto su origen: i) un elevado consumo nacional presente; ii) una política fiscal expansiva procíclica; iii) una exceso de inversión nacional en construcción y actividades inmobiliarias, fruto de una errónea asignación de recursos productivos, y basada en expectativas sobre la rentabilidad futura de la inversión excesivamente optimistas (burbuja inmobiliaria).

La diferencia entre ambos desequilibrios exteriores está en en el comportamiento del balance ahorro inversión del sector privado y del sector público. En EE.UU., el desequilibrio ahorro-inversión se generó tanto en el sector privado como en el sector público (déficit públicos crecientes), mientras que en España el desequilibrio ahorro-inversión se concentró en el sector privado, familias y empresas no financieras.

En el periodo de ajuste económico, 2008-2011, el comportamiento del déficit de la balanza por cuenta corriente no ha sido homogéneo entre los dos países. Por un lado, en España se ha reducido más el desequilibrio exterior que en EE.UU. Por otro lado, la economía de EE.UU. ha continuado recibiendo un importante flujo de capitales del exterior desde 2009 (y hacia el exterior), mientras que en la economía española estamos asistiendo desde comienzos del 2008 al temido episodio de sudden stop (véase segundo gráfico). Y en el caso de España, también se ha registrado una caída repentina de los flujos de capitales de la economía española hacia el exterior.

A pesar de que la prensa y algunos analistas económicos han calificado a los desequilibrios exteriores de EE.UU. y España como “gemelos”, en el árbol genealógico familiar aparecerían más bien como “primos lejanos”.

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[1] Las cifras de los gráficos están en billones americanos (equivalente a miles de millones o millardos europeos).

[2] Véase al respecto los trabajos de Calvo, G.A. (1998): “Capital Flows and Capital-Market Crises: The Simple Economics of Sudden Stops”, Journal of Applied Economics, Vol. 1, No. 1, pp. 35–54, y de Edwards,  S. (2004): “Financial Openness, Sudden Stops, And Current-Account Reversals”, American Economic Review, Vol. 94, No. 2, pp. 59-64.

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