Whatever it took

El pasado 31 de octubre finalizó el mandato del presidente más importante de cuantos ha tenido el Banco Central Europeo. Ha sido su firme defensa de la Unión Económica y Monetaria la que ha guiado todas y cada de sus acciones en los años más difíciles de la historia de esta. Sin duda, por ello, la credibilidad, la reputación y la confianza en el BCE han alcanzado las cotas más altas desde su creación en 1999.

La llegada de Mario Draghi al BCE se produjo en noviembre de 2011 marcando unos objetivos claros para alcanzar su único mandato de estabilidad de precios (recordemos que alcanzar la estabilidad de precios en la Eurozona implica que la tasa de crecimiento de los precios, medidos por el índice armonizado de precios al consumo, esté próxima pero inferior al 2% a medio plazo). Los objetivos que han prevalecido a lo largo del mandato de Mario Draghi al frente del BCE (1/11/2011 a 31/10/2019) han sido cuatro:

1) Mantener una política de tipos de interés compatible con el objetivo inflación. Entre noviembre de 2011 y marzo de 2016 Mario Draghi, al frente del Consejo de Gobierno del BCE, acometió ocho rebajas sucesivas del tipo de referencia básico de la Eurozona desde el 1,5% hasta su límite cero, en el que se encuentra todavía. La primera rebaja de tipos se produjo tan solo tres días después del inicio de su mandato. Este dato es particularmente interesante pues, como se aprecia en el gráfico, supuso un giro radical a la inexplicable política alcista de tipos de interés que había tenido su predecesor a lo largo de 2011.

Alcanzar un nivel de tipos cero necesariamente ponía el acento en el cambio de rumbo hacia una política de cantidades o de expansión de balance, como veremos en el siguiente punto.

2) Ofrecer liquidez sin límites a las entidades de crédito con la finalidad de compensar el estrechamiento del mercado interbancario, de hacer frente a las necesidades de las entidades de crédito y de favorecer la financiación al sector privado. Las acciones desarrolladas en este ámbito fueron esencialmente dos. La primera, y sin perder tiempo, fue implementar dos inyecciones masivas de liquidez (una en diciembre de 2011 y otra en febrero de 2012) por un valor total de 1,1 billones de euros. Nunca, en tan poco tiempo, se ha inyectado tanto dinero a las entidades de crédito desde el inicio de la crisis. El problema de este impactante programa fue que coincidió en el tiempo con el año más difícil de la historia de la Unión Monetaria: el punto álgido de la crisis de deuda soberana que sembró una sospecha generalizada de reversibilidad de la moneda única que provocó una inestabilidad difícil de revertir. Sin duda 2012, fue el año más complicado de la vida de la UEM y en el que, sin duda, a punto estuvo de naufragar el proyecto europeo; en julio de 2012 Mario Draghi cortó de raíz todas las dudas con su famoso discurso “Whatever it takes”.

La segunda gran medida fue la puesta en marcha de un programa de flexibilización cuantitativa o QE (por sus siglas en inglés). Con el objetivo de reconducir los riesgos de un período tan prolongado de baja inflación se inició, en marzo de 2015, el mayor programa de compras de activos, tanto públicos como privados, de la historia de la UEM. Inicialmente este programa acabó en diciembre de 2018. Sin duda esta ha sido la medida de política monetaria no convencional más ambiciosa en el tiempo, la de mayor calado de cuantas ha implementado el BCE y la que ha cosechado mejores resultados. En diciembre de 2018, el balance consolidado del BCE alcanzó un máximo histórico de 4,67 billones de euros, cifra que representa un incremento del 119% en comparación con la situación inmediatamente anterior al inicio del QE en marzo de 2015 (con un balance de 2,13 billones de euros), equivalente al 40% del PIB de la Eurozona. En el gráfico siguiente podemos ver que la política de expansión de balance, que han protagonizado las dos acciones comentadas (sobre todo la segunda) ha provocado que el balance del BCE fuera en 2019 cuatro veces el de 2007.

3) Defender la irreversibilidad del euro. En septiembre de 2012, tras el famoso discurso, se pasó del dicho al hecho y se definió un nuevo programa de compra de deuda sin límite denominado Operaciones Monetarias Directas. Este programa supone la defensa sin paliativos de cualquier Estado miembro de la UEM, mediante la compra ilimitada de su deuda en los mercados secundarios. Esta actuación del BCE exige una condicionalidad estricta a un programa adecuado del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera / Mecanismo Europeo de Estabilidad (FEEF / MEDE y en el que la participación del FMI también se solicitará para el diseño de la condicionalidad específica de cada país y el seguimiento de dicho programa. Este programa nunca se ha implementado pero ha supuesto la mayor salvaguardia de la Eurozona. Tras su definición las primas de riesgo de los países de la Eurozona volvieron a una senda de normalidad, como se puede observar en la evolución de las primas de riesgo en el siguiente gráfico.

4) Penalizar a las entidades de crédito por hacer uso de los mecanismos que les permitían retornar liquidez al BCE en vez de prestarla al sector privado. Sin duda uno de los grandes problemas de la Eurozona durante la crisis ha sido la falta de disponibilidad de las entidades de crédito a facilitar ampliamente el crédito al sector privado, pese a la abundancia de liquidez que han generado los programas de expansión de balance. Este efecto, como se observa en el siguiente gráfico, se ha ido agrandando desde 2011 con la política de expansión de balance. Muchas razones explican este hecho, unas relacionadas con el contexto macroeconómico, como la situación de recesión y de deflación en la que se encontraba la Eurozona; otras ligadas a la situación del sector bancario europeo: la situación de crisis y reestructuración bancaria que estaban viviendo muchas economías de la Eurozona y, en nuestro caso la española; el aumento de los requerimientos de solvencia que exigía Basilea III a las entidades bancarias; y la ausencia de un mecanismo de supervisión conjunta para el sistema bancario de la UEM. Si bien es cierto que muchas circunstancias ya han sido revertidas, como la puesta en marcha de la Unión Bancaria con un mecanismo de supervisión y resolución (MUS y MUR) común para toda la UEM, también es cierto que todavía no se han dado las circunstancias para que desaparezca el recurso constante de las entidades de crédito a mantener liquidez cautiva en el BCE. En octubre de 2019 del total de activos inyectados por el BCE (3,28 billones de euros) el 52,13% estaban otra vez de vuelta en el BCE, como se puede observar en el gráfico siguiente.

En junio de 2010, Mario Draghi inició una política de tipos negativos para revertir esta situación y penalizar los recursos que las entidades de crédito mantenían en el BCE en forma de liquidez ociosa (es decir liquidez en forma de reservas voluntarias, o también llamadas excesos de reservas, y en forma de facilidades de depósito). Desde esa fecha los tipos de interés aplicados a estas operaciones han ido cayendo hasta el -0,50% (desde septiembre de 2019) sin que haya habido cambios muy significativos en los montantes netos de liquidez cautiva u ociosa.

Mario Draghi ha terminado su mandato quizás como no deseaba. Los acontecimientos que se han ido sucediendo desde finales de 2018 no han permitido el famoso “tapering” o retirada de las medidas no convencionales de política monetaria, fundamentalmente el Programa de Compras (QE). Antes bien, no solo no se han retirado sino que han vuelto para quedarse. En septiembre de 2019, ante una tasa de inflación en el entorno del 1% (muy lejos por tanto del objetivo del 2%), Mario Draghi, a la cabeza del Consejo de Gobierno del BCE, anunció una vuelta del Programa de Compras (que recordemos había finalizado en diciembre de 2018). El inicio de las compras se fijó en noviembre de 2019 con un ritmo de 20mm mensuales que continuarán “durante el tiempo que sea necesario para reforzar el impacto acomodaticio de sus tipos oficiales y que finalicen poco antes de que comience a subir los tipos de interés oficiales del BCE”.

¿Cuánto tiempo será este? ¿Cuándo volverán a subir los tipos de interés? Esta ya no es la responsabilidad de Draghi pero, sin duda, nadie le podrá reprochar nunca que no hizo lo que fue necesario.

2 comentarios (+¿añadir los tuyos?)

  1. J Moya
    Nov 20, 2019 @ 11:27:58

    Reblogueó esto en gestión del conocimiento.

    Responder

  2. Antonio G. Tabuenca
    Nov 19, 2019 @ 20:57:50

    Estupendo texto, Marisú, felicidades,
    Antonio GTabuenca

    Responder

Responder

Introduce tus datos o haz clic en un icono para iniciar sesión:

Logo de WordPress.com

Estás comentando usando tu cuenta de WordPress.com. Cerrar sesión /  Cambiar )

Google photo

Estás comentando usando tu cuenta de Google. Cerrar sesión /  Cambiar )

Imagen de Twitter

Estás comentando usando tu cuenta de Twitter. Cerrar sesión /  Cambiar )

Foto de Facebook

Estás comentando usando tu cuenta de Facebook. Cerrar sesión /  Cambiar )

Conectando a %s

Visita nuestra web para información sobre actividades

http://www.alde.es
A %d blogueros les gusta esto: