Las cinco mayores crisis financieras internacionales, la Gran Depresión de 1929 y la Gran Recesión de 2007: ¿en cuánto tiempo se recuperó el empleo?

Una de las cuestiones más debatidas en la actualidad en nuestro país es la relativa a cuánto tiempo se tardará en recuperar el empleo previo al inicio de la recesión económica de 2008. Para tratar de dar una respuesta adecuada a esta cuestión quizá resulte de utilidad el contrastar experiencias similares históricas, de las cuales ya tenemos la respuesta.

En esta entrada del Blog mostramos en cuánto tiempo se recuperó el empleo previo al inicio de la crisis en las cinco mayores crisis financieras históricas (España, 1977; Noruega, 1987; Finlandia, 1991; Suecia, 1991; Japón, 1992) [1], y las dos mayores recesiones económicas que han golpeado históricamente a la economía de EE.UU. (la Gran Depresión de 1929 y la Gran Recesión de 1987). Estos comportamientos históricos sirven de base para evaluar la experiencia actual de la crisis económica de la economía española iniciada a finales de 2007.

En el gráfico adjunto – publicado recientemente por Oregon Office of Economic Analysis -  (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande), se representa la pérdida de empleos (en %) en cualquier mes posterior a la recesión respecto al nivel máximo de empleo alcanzado antes del inicio de la recesión económica en los 7 episodios históricos mencionados.

 

 

En los 5 grandes episodios de crisis financieras internacionales, el mercado de trabajo recuperó el nivel de ocupación previo a la crisis económica de una manera muy heterogénea:

- España, 1977: 13 años

- Noruega, 1987, 8 años y 6 meses

- Finlandia, 1991, 17 años y 4 meses

- Suecia, 1991, 18 años y 8 meses

- Japón, 1992, todavía no lo ha recuperado después de 22 años

Por el contrario, en el contexto de los otros grandes episodios de crisis financieras, el actual ciclo económico recesivo de los EE.UU. no parece tan grave en términos relativos. De hecho, el mercado de trabajo de EE.UU. obtiene por el momento “mejores resultados” que las cinco crisis financieras anteriores identificadas por Reinhart y Rogoff (2009, 2011) y que la Gran Depresión (recuperación del empleo en 11 años). En concreto, si se mantuviera la tendencia observada en el gráfico en los próximos meses, la economía de EE.UU. habrá vuelto ya al empleo previo al inicio de la “Gran Recesión” iniciada en el año 2007 en 6 años y 6 meses.

Parte de esta recuperación rápida del empleo en EE.UU. se puede atribuir, sin duda, a la política fiscal moderadamente expansiva del Gobierno Federal (con muchos menos recortes que en la zona del euro) y a la política monetaria no convencional muy expansiva de la Reserva Federal (mucho más expansiva que en la zona euro).

En el siguiente gráfico hemos reproducido el primer gráfico para el período de crisis económica de la economía española iniciada en 2007.

El pico máximo de empleo se alcanzo en el tercer trimestre de 2007, con un número de ocupados según la EPA de 20.510.600 personas. En la actualidad, el número de ocupados según la EPA se sitúa a finales del cuarto trimestre de 2013 en 16.758.200 personas, lo que representa una caída del 18,3% desde el máximo de ocupación alcanzado antes de la crisis de 2007. El perfil del gráfico supone que llevamos ya 6 años y 3 meses de pérdidas de empleo desde el pico del tercer trimestre de 2007.

Me temo que llevamos camino de repetir nuestra experiencia de 1977, y siendo ya muy pesimista el de Japón.

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[1] Las cinco mayores crisis financieras internacionales son identificadas en los trabajos de los economistas de Harvard University, Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff:

Reinhart, C. y Rogoff, K.S. (2009): This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly, Princenton University Press.

Reinhart, C. y Rogoff, K.S. (2011): “From Financial Crash to Debt Crisis”, American Economic Review, Vol. 101, No. 5, pp. 1676-1706.

La tasa de ocupación y la tasa de actividad desde el inicio de la crisis financiera internacional: ¿Cómo afectan a largo plazo a la renta per cápita de EE.UU.?

El crecimiento económico a largo plazo puede ser aproximado por la evolución de la renta per cápita, macromagnitud que depende de la evolución de tres factores (los dos primeros económicos y el último demográfico):

PIB/población total = (PIB/población ocupada) x (población ocupada/población activa) x (población activa/población total)

 o equivalentemente [1]:

 renta per per cápita = productividad aparente del trabajo x tasa de ocupación x tasa de actividad

 La evolución de la tasa de ocupación y de la tasa de actividad de la economía americana desde el inicio de la crisis financiera internacional en 2008 es muy negativa, lo que está condicionando el crecimiento actual y potencial de los EE.UU., puesto que el crecimiento de la productividad aparente del trabajo (véase dos primeros gráficos; hacer click sobre los mismos para verlos más grandes) no ha podido compensar la caída de estas dos ratios. El resultado es la caída inicial y el estancamiento posterior de la renta per cápita desde el inicio de la crisis económica conocida como la Gran Recesión (véase segundo y tercer gráfico).

En los dos siguientes gráficos se presenta la evolución histórica y la reciente, respectivamente, de la tasa de ocupación. El nivel máximo histórico de la ratio se alcanzó en abril del 2000 (un 64,7%) y al comienzo de la crisis de financiera internacional de 2008 se situaba en el 62,9%. Desde 2008 no se ha recuperado y el último dato disponible sitúa a la tasa de ocupación (octubre de 2013) en el 58,3%, el nivel más bajo en 30 años (septiembre de 1983).

Por último, en los dos siguientes gráficos se presenta la evolución histórica y la reciente, respectivamente, de la tasa de actividad. El nivel máximo histórico de la ratio se alcanzó en enero del 2000 (un 67,73%) y al comienzo de la crisis de financiera internacional de 2008 se situaba en el 66,2%. Desde 2008 no se ha recuperado, y el último dato disponible sitúa a la tasa de actividad (septiembre de 2013) en el 63,2%, el nivel más bajo en 30 años (agosto de 1978).

En síntesis, el problema a largo plazo del crecimiento a largo plazo de la renta per cápita de la economía americana es la recuperación de la tasa de ocupación (factor económico) y de la tasa de actividad (factor demográfico).

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[1] La población activa en EE.UU. es la población de 15 años o más que se ha integrado en el mercado de trabajo, es decir, que tiene un empleo o que lo busca de forma activa.

Los beneficiarios del Programa de Cupones para Alimentos en EE.UU. siguen aumentando desde el inicio de la crisis financiera internacional

En los EE.UU. existe un programa gestionado por el Departamento de Agricultura Federal y los Estados conocido por las siglas SNAP (Supplemental Nutrition Assistance Program o Programa de Asistencia de Nutrición Complementaria), nueva denominación desde octubre de 2008 del antiguo Programa de Cupones para Alimentos (Food Stamp Program). El Programa SNAP comenzó en los EE.UU. en la década de los 30, como ayuda para que la población más pobre pudiera comprar alimentos y con el objetivo de “crear una sociedad más productiva”. En 1971 se convirtió en un programa federal aunque en la actualidad cada Estado tiene reglas específicas.

En el contexto actual de altos niveles de desempleo (y de caída de ingresos familiares) a los que se enfrenta la economía de EE.UU., el Programa SNAP constituye la primera línea de defensa contra el hambre. Permite que las familias de bajos recursos adquieran alimentos con tarjetas de Transferencia Electrónica de Beneficios (EBT, Electronic Benefits Card). Para poder recibir la tarjeta que da derecho a comprar alimentos en establecimientos previamente especificados por el Programa SNAP, el ciudadano tiene que reunir ciertos requisitos. Con más detalle, dependiendo de su estatus migratorio y del tiempo que ha permanecido en territorio estadounidense, un individuo (y sus hijos) puede ser elegible para obtener los cupones que le permiten recibir alimentos gratis en los supermercados. Puede lograrlos incluso si posee algún otro beneficio como seguro social o pensión y si tiene empleo, un automóvil o si es dueño de la casa donde vive. 

Los requerimientos para la beneficiario del SNAP son diferentes en algunos Estados pero generalmente tienen en cuenta el número de personas en el hogar, los ingresos, las deudas, el total de la renta y otros gastos. La cantidad máxima asignada mensualmente a una persona individual es en la actualidad de 200 dólares y va subiendo su cuantía en función de las personas asignadas a su cargo.

Los datos históricos de todos los Estados se pueden ver con detalle en la web del Departamento Federal de Agricultura y los últimos datos disponibles fueron publicados recientemente por el Wall Street Journal.

La crisis económica ha disparado el número de beneficiarios y el coste global del Programa, alcanzado cifras récord desde que se convirtió en un programa federal en 1971. A finales de junio de 2013, uno de cada seis estadounidenses (un 15% del total de la población) hacían uso del Programa de Cupones de Alimentos, es decir,  47,6 millones de personas (un 47% del total eran niños y un 26% más adicional eran adultos que vivían con niños) o 23 millones de hogares, y ello representaba un 80 % más de beneficiarios que en 2006. Además, el coste del Programa había alcanzado a finales de 2012 un total de 78.435 millones de dólares, con un aumento del 138% desde 2006. Por último, el beneficio medio mensual por persona y por hogar alcanza en la actualidad la cifra de 133 y 275 dólares, respectivamente.

 Encabezan la lista negra, con un número superior de beneficiarios igual o superior al 20% de su población,  los Estados de Mississipi (22%), Oregon (21%), Tennessee (21%), Kentucky (20%) y New Mexico (20%).  Finalmente, destacar también que incluso los Estados relativamente más ricos han visto crecer espectacularmente el número de ciudadanos dependientes del Programa SNAP durante los últimos años: Florida (18% del total de su población),  New York (16%), Texas (15%), Massachusetts (13%), Maryland (13%), California (11%) y New Jersey (10%), entre otros. La capital de EE.UU., Washington DC, encabeza el ranking, con el 23% de la población que depende de cupones de alimentos para “sobrevivir”.

Otro dato interesante es el porcentaje de la población por razas que utiliza los cupones de alimentos. Por ejemplo, en Washington DC, de los hogares norteamericanos de raza negra o afro-americanos, el 90,6% utiliza los cupones de alimentos. Entre los hispanos o latinos, el porcentaje se sitúa en el 5,8%, entre los blancos el 5,2%, y entre los asiáticos tan sólo el 0,7%.

El aumento de las prestaciones y el impulso de carácter temporal al Programa SNAP que supuso la “Ley de Reinversión y Recuperación de Estados Unidos de 2009″ (en inglés: ‘‘American Recovery and Reinvestment Act of 2009”, abreviada ARRA, Pub.L. 111-5, popularmente conocida como the Stimulus o The Recovery Act) ha llegado a su fin el 1 de noviembre de 2013, por lo que se prevé un recorte en las prestaciones para todos los hogares que se benefician del Programa.

Puede parecer increíble desde Europa, pero los cupones de alimentos se han convertido en la red de seguridad social por excelencia de los EE.UU. En España el papel de los cupones de alimentos lo ejerce la familia.

El ajuste fiscal automático de Estados Unidos para 2013: el camino hacia la recesión

Las finanzas públicas de los EE.UU. se sitúan en una senda insostenible y por ello su deuda pública perdió en agosto de 2011 la máxima calificación que otorga la agencia de calificación crediticia Standard and Poor’s (de “AAA” a “AA”) . En aquel momento fueron las conversaciones para fijar el déficit púbico y los problemas de la primera economía del mundo con su techo máximo de deuda pública los que motivaron la pérdida de la máxima calificación. Ahora es la agencia de calificación crediticia Moody’s la que ha advertido de que podría rebajar también la máxima nota de solvencia de la deuda soberana de EE.UU., desde “Aaa” hasta probablemente “Aa1″. La amenaza está relacionada con el resultado de las negociaciones sobre el presupuesto de 2013 que deben llevarse a cabo en el Congreso. En concreto, si el resultado no tiene como consecuencia un cambio en la tendencia alcista del déficit de EE.UU., la primera potencia del mundo podría perder también la máxima calificación de su deuda que otorga Moody’s.

 En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo) se presenta la evolución histórica del déficit público total (incluídos los pagos de intereses de la deuda). A finales de 2011 se sitúo en la cifra de 1,3 billones  de dólares, lo que representaba el 10,1% del PIB (el récord lo alcanzó en 2009 con el 13,3% del PIB). Es necesario recordar que el año 2007, antes del inicio de la crisis financiera internacional, el déficit público era tan “sólo” de 160.000 millones de dólares.

La contrapartida es que también el stock de deuda pública se sitúa en una senda insostenible, tal y como se puede ver en el siguiente gráfico. A finales de 2011, el stock de deuda pública alcanzó la cifra de 15,5 billones de dólares (102,8% del PIB).

¿Qué es lo que se ha hecho para evitar este problema?

En primer lugar, en diciembre de 2010, la “Comisión Nacional de Reforma y Responsabilidad Fiscal” (National Commission on Fiscal Responsibility and Reform) del Congreso de EE.UU. – propuesta por el Presidente Obama- ya alertó en su informe final que el país se encontraba en una senda fiscal insostenible.

En segundo lugar, en agosto de 2011, el Senado de EE.UU. aprobó la Ley de Control Presupuestario de 2011 (The Budget Control Act of 2011). Los rasgos más importantes de la Ley son los siguientes:

  • Autoriza un incremento del techo de deuda en 2,5 billones de dólares (14% del PIB) en un plazo de 20 años.
  • Establece una reducción del gasto corriente de 917.000 millones de dólares hasta 2021.
  • Crea un “Supercomité”  (compuesto por miembros de los Republicanos y de los Demócratas de  las dos Cámaras legislativas de forma paritaria) con el objetivo de identificar 1,5 billones de dólares adicionales de ajuste estructural también hasta 2021. Estipulaba que si el “Supercomité” no llegaba a un acuerdo antes del 23 de noviembre de 2011 se introducirían recortes automáticos de 1,2 billones de dólares hasta 2021, repartidos entre al 50% entre los programas de gasto en defensa y el resto de programas. [1]

Finalmente, este “Supercomité” no alcanzó un acuerdo de reducción del gasto y, por tanto, los recortes automáticos del gasto público (llamados “sequester” en Washington) van a entrar en vigor en enero de 2013 si no se llega a un consenso una vez reelegido Obama. La prioridad política más importante está en lograr un acuerdo que garantice un plan de reducción del déficit público que incluya metas claras y medidas fiscales concretas que garanticen la sostenibilidad de las finanzas públicas de EE.UU. a medio y largo plazo. Un acuerdo rápido del “Supercomité” reduciría significativamente la incertidumbre de las políticas federales de impuestos además de despejar el horizonte de una recuperación económica sostenible.

Si tenemos en cuenta las consecuencias sobre la caída del gasto público de esta Ley y de la expiración simultánea de varias rebajas fiscales y de prestaciones por desempleo aprobadas por la Administración Obama (y de otras medidas menores), la política fiscal restrictiva en EE.UU. que puede aplicarse en EE.UU. en 2013 puede ser de tal magnitud que puede llevar a la economía a una nueva recesión y un aumento significativo de la tasa de desempleo. Es lo que se ha estado denominando en círculos económicos y financieros (y en la prensa norteamericana) como el “precipicio fiscal ” (o fiscal cliff). [2]

Los cálculos basados en las estimaciones de la Oficina Presupuestaria del Congreso (Congressional Budget Office, CBO) sugieren que el tamaño del “precipicio fiscal” superará los 668.000 millones de dólares en 2013 (un 4,1% del PIB) repartidos en (véase cuadro adjunto):

  • Un 80% en aumento de impuestos (532.000 millones):
  1. Caducidad de las rebajas fiscales de la era Busch de 2001 y 2003 y de la era Obama de 2009.
  2. Caducidad de la rebaja de cotizaciones sociales aprobadas por la Administración Obama.
  3. Caducidad de la posibilidad de amortizar de forma acelerada la inversión en capital fijo por parte de las empresas, medida aprobada por la Administración Obama.
  4. Caducidad de algunas  deducciones fiscales aprobadas por la Administración Obama, incluido el aumento de los tipos impositivos sobre las rentas del trabajo y la inversión de los contribuyentes con altos ingresos.
  • Un 20% de recortes del gasto público corriente (136.000 millones):
  1. Recortes automáticos o “sequester” de la Ley de Control Presupuestario de 2011.
  2. Caducidad de las prestaciones por desempleo aprobadas por la Administración Obama.
  3. Reducción de las cuotas de pago del programa Medicare a los médicos.

¿Cuál es el posible impacto sobre la economía de EE.UU. de este super ajuste fiscal “automático”?

Tanto el informe 2012 Spillover Report del FMI de julio de 2012, como el informe ya citado de la CBO de EE.UU., estiman un caída muy significativa del crecimiento de la economía que la podría llevar a una recesión.

En el siguiente gráfico se presenta la evolución del déficit público de EE.UU. estimado por la CBO en el caso de que se aplique las medidas del “precipicio fiscal” (CBO’s Baseline Projection) y en el caso de que se relajen algunas de las medidas que aparecen el cuadro anterior (Alternative Fiscal Scenario).

Por último, este endurecimiento de la política fiscal en 2013 es todavía insuficiente para estabilizar la ratio stock de deuda pública/PIB, por lo que la sostenibilidad de las Finanzas Públicas de EE.UU. continúan siendo insostenibles si no se aprueban medidas adicionales de consolidación fiscal a partir de 2014.

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[1] Quedan exentos los recortes en el programa Medicaid (la sanidad para ciudadanos de bajos ingresos), la Seguridad Social y otros programas federales destinados a ayudas a personas de renta baja.

[2]  El fin de las rebajas fiscales se denomina en la prensa como el “Tax Armageddon”.

La ruptura del modelo neoclásico del multiplicador monetario

 

Desde el inicio de la crisis financiera internacional han aparecido diversas anomalías monetarias y financieras en la economía de EE.UU. que ponen en entredicho lo que los estudiantes de nuestras facultades estudian en los manuales de Macroeconomía. Las dos principales anomalías monetarias serían el incremento desorbitado del exceso de reservas de las entidades de depósito y la caída del multiplicador monetario por debajo de la unidad. Estos dos fenómenos lejos de volver a la normalidad, continúan en su apogeo.

En el primer gráfico se muestra la evolución histórica del multiplicador monetario del agregado monetario M1 de la economía americana (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). El 19 de noviembre de 2008 el multiplicador monetario se sitúo por debajo de la unidad por primera vez desde su medición a comienzos de 1984. El último dato disponible para el 17 de octubre de 2012 lo sitúa en un nivel de 0,911 (el mínimo histórico se alcanzó el 15 de junio de 2011 con un valor de 0,718). Ello implica que por cada aumento de 1 dólar de las reservas bancarias de las entidades de depósito (la base monetaria) sólo se ha generado 0,911 dólares de aumento de la oferta monetaria americana (M1), por lo que las entidades ha aumentado su exceso de reservas hasta límites insospechados.

La cantidad de dinero existente u oferta monetaria en una economía está formada por el efectivo en manos del público y los depósitos (y otros activos computables dependiendo del agregado monetario utilizado) que éste mantiene en las entidades de depósito. Esa cantidad de dinero crece o disminuye por efecto de la expansión de la base monetaria (efectivo en manos del público y reservas totales de las entidades de depósito) y por el valor del multiplicador monetario. A su vez, el valor del multiplicador monetario depende negativamente de las reservas requeridas a las entidades de depósito por la Reserva Federal (coeficiente legal de reservas), de las reservas excedentes mantenidas por las entidades de depósito y, por último, del coeficiente de liquidez que depende de la propensión del público a mantener efectivo (preferencia por la liquidez).

 Esta caída histórica del multiplicador monetario americano responde en gran medida a la extraordinaria acumulación de reservas excedentes por parte de las entidades bancarias (véase el segundo gráfico adjunto) ya que la base monetaria también ha crecido desmesuradamente (véase el tercer gráfico adjunto). La reservas excedentes de las entidades bancarias de los EE.UU. se situaron a principios de septiembre de 2012 en la cifra nada despreciable de 1,4 billones de dólares (el máximo histórico se alcanzó el 1 de julio de 2011 en 1,6 billones de dólares). Para relativizar este volumen de reservas excedentarias no resulta más pedagógico que compararla con el nivel anterior a la crisis financiera: 1875 millones de dólares a principios de agosto de 2008.

En dos trabajos recientes se muestra como el aumento extraordinario de las reservas de las entidades de depósito americanas coincidió en el tiempo con la introducción por parte de la Reserva Federal de los nuevos programas de crédito y de facilidades de liquidez, y con la política de remuneración de las reservas bancarias a un tipo no cero, en respuesta a la crisis financiera de 2008. Además, discuten las posibles consecuencias inflacionarias futuras del volumen excesivo de reservas excedentarias. [1]

Creo que mis colegas de Macroeconomía de las Facultades de Economía continúan teniendo un sugerente (y complicado) caso de estudio para explicar a sus alumnos en el segundo cuatrimestre de este curso.

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[1] Keister, T. y McAndrews, J.J. (2009): “Why Are Banks Holding So Many Excess Reserves?“, Current Issues in Economic and Finance, Federal Reserve Bank of New York, December 2009 Volume 15, Number 8, pp. 1-10; Willians, J.C. (2012): “Monetary Policy, Money, and Inflation“, FRBSF Economic Letter, 2012-21.

Evolución del PIB de EE.UU. con y sin el efecto sobre el consumo privado de los préstamos con garantía hipotecaria (MEW), 1996-2006

El crecimiento desorbitado de los precios de los precios de la vivienda en los EE.UU. en el periodo 1996-2006 arrastró positivamente al consumo privado y al PIB a través de las operaciones de crédito hipotecario conocidas como mortgage equity withdrawal (MEW). [1] Los MEW fueron utilizados por los consumidores americanos para conseguir una financiación fácil y garantizada con el respaldo del valor neto de su hipoteca. [2] 

El problema es que el crecimiento imparable de los precios de la vivienda generó una burbuja inmobiliaria que terminó colapsando en 2006, provocó la crisis de las hipótecas subprime (de alto riesgo) en octubre de 2007 y, en última instancia, desató la crisis financiera de 2008.

Los fondos obtenidos con los MEW fueron destinados al gasto en consumo personal de los hogares estadounidenses en un sentido amplio: mejoras y reparaciones en la vivienda, segundas residencias, inmuebles con el objetivo de inversión, coches, vacaciones, educación universitaria de los hijos, seguros de vida, gastos médicos, cuidados a enfermos y dependientes, etc. Por este motivo, algunos economistas han calificado a los MEW como ATMs and piggy banks. [3]

Según las estimaciones de Greespan y Kennedy (2008) [4], la generalización de las operaciones MEW contribuyeron al aumento de la Propensión Marginal al Consumo y terminaron financiando el 1,7% del total del consumo de los hogares en el periodo 1991-2005. Y por subperíodos está financiación del consumo de los hogares ligada a operaciones MEW fue in crescendo : un 1,7% entre 1991 y 2005, y nada menos que un 3% entre 2001 y 2005. [5]

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra el crecimiento del PIB en términos reales de los EE.UU. en el caso de que se incluyan o no los efectos sobre el consumo privado de la financiación extra derivada de las operaciones MEW.

Este gráfico muestra cómo gran parte del crecimiento del PIB de EE.UU. entre 1996 y 2006 se generó gracias a las operaciones MEW. Si no se hubiera utilizado estas operaciones hipotecarias para financiar el consumo privado, el crecimiento del PIB habría sido negativo en 2001 y 2002, y la etapa de crecimiento de la economía americana entre 2003 y 2006 (previa a la crisis financiera) habría sido mucho más modesta. De hecho, el impulso de las operaciones MEW supuso nada menos que el 75% del PIB del periodo 2003-2006. [6]

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[1] En español se podría traducir como préstamo/crédito sobre el patrimonio neto (equity) de la vivienda.

[2] Valor neto de la hipoteca = valor de mercado de la vivienda menos montante acumulado de hipotecas y préstamos con garantía hipotecaria.

[3] Cajeros automáticos y “bancos hucha”. En última instancia, las viviendas se utilizaban para obtener liquidez inmediata, como cuando retiramos dinero de un cajero con una tarjeta o rompemos la hucha de un niño/niña.

[4] Geenspan, A. and Kennedy, J. (2007): “Sources and Uses of Equity Extracted from Homes”, Finance and Economics Discussion Series 2007-20, Finance and Economics Discussion Series. Publicado en al revista Oxford Review of Economic Policy, 2008, Vol. 24, 1, pp. 120-144.

[5] 115.000 millones de dólares de media anual en el periodo 1991-2005.

[6] Véase al respecto, Ritholtz, B. (2009): Bailout Nation, Hoboken, NJ: Wiley.

El “Programa de Extensión del Vencimiento” de la Reserva Federal y la evolución reciente de los tipos de interés a largo plazo en los EE.UU.

La política monetaria convencional (u ortodoxa) de la mayoría de los bancos centrales se ha sustentado tradicionalmente en dos pilares fundamentales: a) la señalización de la orientación monetaria a partir de un tipo de interés oficial (política de precios o de tipo de interés); y b) las operaciones de gestión ordinaria de la liquidez (política de balance).

La Reserva Federal de EE.UU. – y también el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra - ha introducido desde el inicio de la crisis financiera internacional de 2008 medidas de política monetaria no convencional que en su conjunto se conocen como la estrategia de flexibilización cuantitativa (o quantitative easing, cuyo acrónimo es QE). La instrumentación de la QE se centra en una política de compra masiva de activos para proporcionar líquidez aumentando las reservas bancarias excedentarias. Más

Tipo de cambio de mercado del dólar con el euro versus tipo de cambio implícito de la PPA, 1975-2010

En esta entrada del Blog mostramos la desviación histórica del tipo de cambio (nominal) del dólar con el euro, E$/€, respecto al tipo de cambio de equilibrio de largo plazo que asegura el cumplimiento de la Paridad del Poder Adquisitivo o PPA (Purchasing Power Parity o PPP en inglés).

La teoría de la PPA establece que el tipo de cambio nominal entre el dólar y el euro debe tender a largo plazo a un valor de equilibrio que viene determinado por el cociente de los precios relativos (aproximados por los IPC) entre las dos zonas, E$/€ = Pus/Pze. En última instancia, la teoría en su versión relativa establece que la economía con mayor (menor) inflación relativa verá como su moneda se deprecia (aprecia) a largo plazo en los mercados de cambio para asegurar que el poder adquisitivo entre EE.UU. y la zona euro (ze) sea el mismo.

La PPA es una de las proposiciones fundamentales de la finanzas internacionales. Los modelos monetarios de determinación del tipo de cambio descansan en esta proposición y de ahí la importancia de su cumplimiento. No obstante, existe consenso en que la PPA no se cumple a corto plazo, pero en el largo plazo el tipo de cambio nominal y los precios relativos se mueven proporcionalmente, de forma que el tipo de cambio real revierte al equilibrio. Por tanto, a corto plazo pueden existir desviaciones de la PPA pero éstas deber ser temporales y desaparecer a lo largo del tiempo permitiendo que la PPA se cumpla en el largo plazo.

¿Por qué se producen desviaciones a corto plazo de los tipos de cambio de mercado del tipo de cambio de equilibrio de la PPA?. Las causas son de diversa índole. Por un lado, muchos de los bienes y servicios que se producen en una economía son poco o nada “exportables”: un corte de pelo, una vivienda, la educación, los servicios públicos,… por lo que no se ven expuestos a la competencia exterior. Lo mismo ocurre con otros sectores considerados estratégicos que pueden estar protegidos por los gobiernos nacionales. Por otro lado, hay otros factores que generan también desviaciones a corto plazo respecto al valor de equilibrio a largo plazo de la PPA: riesgos geopolíticos (favorecen a las monedas más sólidas), shocks en los mercados financieros o en los mercados de materias primas y la política de gestión de las reservas de los Bancos Centrales, entre otros. De este modo, el tipo de cambio de equilibrio de la PPA debe considerarse una referencia a largo plazo para la cotización de mercado, que oscilará en torno a ella en ciclos que pueden ser muy prolongados en el tiempo.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra la evolución del tipo de cambio de mercado del dólar con el euro (línea azul) y del tipo cambio de equilibrio entre ambas monedas según la PPA (línea amarilla). [1]

Tres conclusiones merece la pena destacar. En primer lugar, a corto plazo el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se desvía sistemáticamente del tipo de cambio implícito de la PPA. En segundo lugar, la PPA se cumple sólo en el largo plazo. Por ejemplo, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se mantuvo por encima del tipo de cambio implícito de la PPA desde 2003 a 2010. Ello supone que en este periodo el dólar ha estado con respecto al euro “infravalorado” según la PPA, por lo que esta desviación de la PPA ha podido incidir negativamente en el nivel de competitividad de los productos de la zona euro (en media) respecto a los productos de EE.UU.

Aunque es cierto que el euro ha estado “sobrevalorado” en media con el dólar según la PPA, no ha sido así para todos los países de la Unión Económica y Monetaria (UEM). En el siguiente gráfico se muestra el tipo de cambio implícito de la PPA para varios países de la zona euro (la línea amarilla es para la media de la zona euro) y el tipo de cambio de mercado entre el dólar y el euro a finales de 2010 (línea roja, 1 euro = 1.3 dólares). [2]

En el caso de Alemania, el tipo de cambio implícito de la PPA (1.5) se situaba a finales de 2010 por encima del tipo de cambio de mercado dólar/euro (1.3), por lo que el euro estaba “infravalorado” para los productos alemanes, incidiendo positivamente en su nivel de competividad relativo respecto a los productos de EE.UU. Por el contrario, para la media de la zona euro – pero sobre todo para los países periféricos (España, Italia, Portugal y Grecia)- el tipo de cambio implícito de la PPA se situaba por debajo del tipo de cambio de mercado dólar/euro, por lo que el euro estaba “sobrevalorado” para estas economías, con la consiguiente pérdida relativa de competitividad de sus productos respecto a los de EE.UU. Finalmente, para Francia, Austria y Holanda, el tipo de cambio de mercado dólar/euro coincidía con el tipo de cambio de equilibrio a largo plazo implícito de la PPA.

En síntesis, desde el punto de vista de la PPA, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro de finales de 2010 favorecía los intereses de los exportadores alemanes, era neutral para los exportadores franceses, austríacos y holandeses, pero perjudicaba los intereses de los exportadores de los países periféricos (incluida España). De este modo, la fortaleza del euro con el dólar (y sus consecuencias negativas para la competitividad exterior de las exportaciones de la media de zona euro) perjudicaba curiosamente a los países relativamente menos competitivos de la UEM pero no a Alemania.

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[1] Con el ecu hasta 1999.

[2] Los precios relativos son ahora entre EE.UU. y cada país de la UEM.

El impacto de la deslocalización (off-shoring) de las empresas de EE.UU. en el empleo doméstico, 1999-2008

Desde hace más una década existe un intenso debate en EE.UU. y en Europa sobre los efectos negativos que sobre la ocupación ha tenido el fenómeno de la globalización económica y, más concretamente, la deslocalización  (off-shoring) de las empresas de los países avanzados. En esta entrada del Blog presentamos algunas cifras para los EE.UU. que pueden sugerir que este mecanismo no ha jugado el papel tan negativo en la destrucción del empleo que algunos analistas sugieren.

Las cifras provienen de la base de datos que sobre las empresas multinacionales norteamericanas elabora el Bureau of Economic Analysis, institución dependiente del Departamento de Comercio de los EE.UU. Estos datos están disponibles para el periodo 1999-2008.

En el primer cuadro (haciendo clic en el mismo se puede ver ampliado) se presentan las cifras de creación de empleo (total y por ramas de la industria) de las empresas multinacionales de EE.UU. en el interior y el exterior del país en el conjunto del periodo 1999-2008 (las cifras de los cuadros se presentan en miles).

Las empresas multinacionales de EE.UU. han destruido 1.903.000 empleos en el país mientras que el mismo periodo han creado 2.358.000 empleos en el exterior. Por ramas de actividad, es la industria manufacturera las que más ha destruido empleo en EE.UU. (1.938.000 puestos de trabajo) aunque solamente han creado 242.800 empleos en otros países. Por lo tanto, la creación de empleo en el exterior sólo representaría el 12,5 % del total de las pérdidas de empleo de la industria manufacturera norteamericana. Debemos suponer que la diferencia ha sido impulsada por el aumento de la productividad y por la introducción de nuevas tecnologías en EE.UU.

Después de la industria manufacturera destaca por pérdidas de empleo domésticos la industria de Finanzas y Seguros (330.500 pérdidas de empleo), aunque en este caso también se destruyeron puestos de trabajo en en extranjero (13.400 pérdidas de empleo). A continuación se sitúan la industria relacionada con prestación de servicios públicos o utilities (170.600 pérdidas de empleos) y la industria relacionada con la sociedad de la información (100.700 pérdidas de empleo), aunque el comportamiento en el exterior es cualitativamente diferente, ya que se registra en el primer caso una pérdida de empleos (-41.100), mientras que en el segundo caso se registra  una creación de empleos (+65.500).

Finalmente, la rama industrial en la que más se ha generado puestos de trabajo en el exterior es la que engloba la categoría de “Otros Servicios” (veáse el desglose en el segundo cuadro adjunto). En este caso, se han generado 1.625.000 puestos de trabajo en el exterior (el 68,9% del total de empleos creados fuera de EE.UU.) mientras que se han generado 234.200 empleos en EE.UU.

En este caso, tres industrias acaparan el 89% de la creación de puestos de trabajo en el exterior: i) comercio al por menor; ii) servicios a empresas; y iii) sector hotelero y de restauración (comida y bebidas).

De las cifras presentadas merece la pena destacar una interesante conclusión: la globalización económica no ha tenido efectos tan negativos en el empleo de los EE.UU. en el periodo 1999-2008. La mayoría de los puestos de trabajo en el exterior no han sido creados en el sector manufacturero, es decir, la deslocalización no ha sido propiciada para producir productos más baratos para luego ser vendidos en EE.UU. Al contrario, el principal motivo de las empresas multinacionales norteamericanas ha sido aumentar su negocio internacional en el sector de prestación de servicios, rama en el que también han sido capaces de crear puestos de trabajo en EE.UU.

Una nueva revolución científica en EE.UU.: de los restaurantes y el comercio al por menor a los puestos de investigadores en las universidades

La emigración asiática de emprendedores hacia  EE.UU. se aceleró en la década de los sesenta y setenta del siglo pasado y la mayoría de los negocios comenzaron con restaurantes y derivaron en la década de los ochenta y noventa hacia tiendas de todo a 100, pequeños ultramarinos de proximidad, comercios de ropa, calzado y artículos de piel. Pero una revolución silenciosa comenzó desde mitad de la década de los noventa.

Un nuevo salto cualitativo se está gestando sin apenas ruido desde comienzos del siglo XXI. En la foto adjunta (haciendo clic en la misma se puede ver ampliada) aparecen los investigadores del Laboratorio de Investigación en Redes del Departamento de Ingeniería de Eléctrica e Informática de la Universidad de California-Davis, EE.UU. Como podéis observar la inmensa mayoría de investigadores son asiáticos (véase CV de los mismos para ver su procedencia y donde estudiaron su Grados). Y esto es solamente un ejemplo.

Sobran los comentarios.

P.D. En nuestro país parece que están invirtiendo en nuestros bares tradicionales de barrio. Las comparaciones (cualitativas) son odiosas.

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